涪陵电力:双主业推动业绩高速增长,背靠国网节能业务发展空间巨大

事件:

    公司发布2016年年报,实现营收16.65亿,同比增长33.22%;净利润1.68亿元,同比下降9.76%;基本每股收益1.05元。扣除本年度资产处置等非经常性损益后,归母净利润为1.49亿元,同比增长92.29%,扣非基本每股收益0.93元,符合预期。

    公司拟每10股派发红利1.6元(含税),分红金额占归母净利润的15.24%。

    投资要点:

    从传统售电业务延伸至配电网节能业务,双主业推动业绩高速增长。报告期内公司实现营收16.65亿元,同比增长33.22%。虽然归母净利润同比下降9.76%,由于上年同期处置所持东海证券股权获得1.17亿元投资收益,而本年投资收益仅为1344万元。剔除投资收益因素后,扣非归母净利润同比上涨92.29%。业绩高增长主要是由于公司新增配网节能业务增厚业绩,收购之时已有四个项目投产,后续山东二期、福建一期等项目也陆续投产,节能业务全年贡献收入3.73亿元;同时,公司传统主业售电业务发展良好,2016年售电量24.31亿度,同比增长7%,售电收入同比增加4.32%。

    2016年节能业务承诺兑现,2017年经营计划中节能业务继续加码。公司对标的资产在2016年、2017年、2018年三个会计年度扣除非经常性损益后的净利润做出预测承诺:分别不低于人民币3,113.13万元、3,273.16万元、3,100.21万元。目前2016年已经兑现,扣除非经常性损益后的净利润实际完成3,196.35万元;公司2016年节能业务营业收入3.73亿,营业成本2.68亿,毛利率达到28.09%。公司配电网节能业务目前依然享受营业税、增值税暂免征收、企业所得税“三免三减半”的优惠政策。同时,公司2017年经营计划中,资本性项目投资计划14.51亿元,其中节能业务14亿元;计划实现营业收入20.54亿元,其中节能业务7.88亿元,相比2016年节能业务3.73亿,有望翻番。

    节能订单连续落地,形成未来业绩支撑。2016年下半年,公司连续签订福建二期、甘肃二期、河北、山东青岛、烟台地区等多个配电网节能项目合同,合同总额达20.96亿元。根据公司在建节能项目建设期推算,2017年为节能项目投产大年,2018年这些项目将进入收入确认高峰期,公司未来两年业绩高速增长无虞。此外特别值得注意的是,山东青岛、烟台项目的建设期仅为6个月,相比此前项目10-16个月的建设期有明显的缩短,这意味着公司开始确认节能分享收益的时点大大提前。

    配电网节能市场广阔,高壁垒保障盈利空间。2016年全国完成售电量5.92万亿千瓦时,综合线损率为6.47%,比发达国家高1-2个百分点,如果未来5年内每年通过电网节能改造使得线损率降低0.1个百分点,则每年平均节电量为59.2亿千瓦时,按6毛钱平均销售电价计算,仅依靠降低线损率这一项电网节能服务,每年就可为电网公司带来35.52亿元的节电收益。电网节能盈利模式为分享型合同能源管理模式,节能分享比例在95%以上,因此可预期未来5年内电网节能服务收益市场空间每年至少在30亿元以上。由于配电网节能业务技术要求极高,目前仅由国网节能服务公司和南网综合能源有限公司专业从事,尚无系统外企业进入,整个市场基本处于垄断的竞争格局。在这种高准入壁垒保护下,公司配电网节能业务竞争压力小,保证了其存在丰厚的盈利空间。

    国网承诺解决同业竞争,公司未来存在资产注入预期。国网节能公司是国家电网的全资子公司,也是国网公司在电网节能领域的唯一运营平台。目前各省电力公司下属均有电网节能业务的相关公司,考虑到国网公司承诺5年内解决同业竞争问题,未来国家电网将此类公司整合并注入到公司的可能性较大,公司配电网节能业务规模有望进一步扩大。同时,国网节能做为公司控股股东,未来还有可能将其工业节能、交通节能及建筑节能的资产相继注入公司,我们认为公司有望成为国网的综合性节能服务平台。

    稳定分红,回馈股东。公司坚持以稳定的分红回报股东,2014-2016年每10股分别派发现金红利2.0元、3.5元、1.6元(含税)。

    上调盈利预测,维持投资评级:考虑到售电业务的增长,我们上调公司盈利预测,预计2017-2019年公司归属母公司净利润分别为2.11亿、2.81元、3.44亿元(原有预测17-18年为1.81亿、2.19亿),EPS分别为1.32元/股、1.76元/股、2.15元/股,对应PE分别为37倍、28倍、23倍。维持“买入”评级。