华鲁恒升:年报业绩符合预期,继续看好行业景气向上及公司竞争优势

事件:公司公告16年年报,实现营业收入77.01亿元,同比下降10.98%;实现归属于上市公司股东的净利润为8.75亿元,同比下降3.22%,折合EPS为0.70元。加权平均ROE为11.27%,同比减少1.71个百分点。第四季度单季实现营收21.90亿元,同比增加22.71%,实现净利润2.31亿元,同比增加69.60%,公司业绩基本符合市场预期。16年利润分配预案,每10股转增3股派现金红利1元。

    四季度尿素迎来景气拐点:2016年尿素价格先抑后扬,前三季度产品价格持续下行进入过去十年低点,最低达到1100元/吨左右,四季度受原料煤炭价格大幅上涨影响,尿素价格开始回升至1400元/吨以上。16年公司肥料业务实现营业收入19.60亿元,同比下降29.79%,毛利率同比减少9.42个百分点,前三季度尿素价格走低是公司全年营收和净利润下滑的主要原因,但得益于公司动力煤-合成氨-尿素的合成工艺在成本上最具竞争力,完全成本明显低于行业平均水平,四季度随着尿素行业景气的回升,盈利同环比明显好转。其他产品有机胺、己二酸及中间品、醋酸及衍生品、多元醇等受原料价格上涨、环保监管力度趋严等多重因素影响,价格较16年初均呈上行态势,且产品毛利率水平同比都有一定提高。16年公司综合毛利率20.23%,同比下降0.18个百分点。期间费用率6%,同比下降1.65个百分点。

    中期继续看好尿素行业景气向上:尿素的去产能已经经历3-4年以上的时间,16年的粮价下跌进一步的加剧了尿素行业的产能出清,因此我们判断16年8月份是尿素景气的最底部,未来随着国家相关政策进一步推进,高成本的企业将逐渐退出,行业集中度将进一步增加。同时在农业供给侧改革下,17年粮食价格企稳向上概率较大,从需求端为尿素营造了非常好的景气复苏环境,因此中期来看我们持续看好尿素行业景气逐步改善。

    五大在建工程将继续提升产品结构以及竞争力:我们看好公司现有化工及化肥产能在未来行业改善的背景下盈利逐步提升,同时16年公司陆续实施传统产业升级及清洁能源利用项目、锅炉结构调整项目、空分装置节能技术改造项目、肥料功能化项目和50万吨/年乙二醇等五大项目,全部达产后对公司盈利增长和成本下降作用大,有望再造一个华鲁。

    股权激励激发员工积极性,存国企改革预期:公司于15年底公告完成限制性股权激励计划,向公司董事、高级管理人员、核心技术人员、经营和管理骨干人员等130名激励对象授予524万股限制性股票,授予价格为7.44元/股,锁定期24个月。根据公司的业绩考核目标,以公司12-14年的净利润均值为基数,公司16-18年的业绩增速将分别不低于50%、60%和70%,相当于16-18年净利润目标分别为8.73亿元、9.31亿元和9.89亿元。股权激励有望充分调动公司核心人员的积极性,与公司利益绑定一致,有助于公司业绩实现持续快速增长。16年公司业绩已经达到净利润目标,我们认为在行业景气持续向上,同时五大在建工程逐步达产的情况下,后续两年业绩亦有望达成考核目标。

    同时,未来公司作为山东省老国企,其存在国企改革预期。

    投资建议:华鲁恒升是国内煤化工行业最具有竞争力的公司之一。随着产能逐渐出清和行业整合进程加速,从趋势上我们继续看好行业未来景气度的逐步改善,同时公司五大在建工程的投入有望重塑公司产品结构和竞争力。我们预计公司17-19年的EPS分为0.89、1.14和1.29元,给予买入评级,目标价18元。

    风险提示:尿素、甲醇、液氨等产品价格大幅下跌、粮食价格大幅下滑、尿素下游需求不及预期