以岭药业:产品持续放量,连花清瘟医保调整弹性大

事件:公司发布2016年报,实现营业收入38.2亿(+20%)、归母净利润5.4亿(+26%)、扣非后归母净利润5.3亿(+23%);利润分配预案为每10股派发现金股利1元(含税)。

    心脑血管产品快速放量,原材料降价提升盈利能力。从收入端来看,核心产品均保持较快增长。1)心脑血管药物实现收入25.3亿(+18%),与2014(13%)和2015(4%)年增速相比有明显提升,我们分析认为主要原因是公司的基层渠道拓展进入放量阶段带来高速增长。心脑血管药物的增速从上半年的13%提升至下半年的26%,除了2015年下半年基数低的因素以外,也充分凸显了基层渠道拓展带来的增长弹性。我们估计心脑血管板块的通心络、参松养心、芪苈强心增速分别在10%、20%、40%左右。2)抗感冒类药物(主要是连花清瘟胶囊)实现收入7.4亿(+24%),主要受益于流感爆发且OTC渠道与各大零售药店合作带来销量增长。从盈利能力来看,综合毛利率提升3.13pp至66.29%,一方面是因为原材料降价带来心脑血管和抗感冒类药物的毛利率提升超过1pp,另一方面是因为规模效应带来大健康和其他产品(化学药代工业务等)的毛利率分别提升39pp和13pp。期间费用率由于销售推广力度加大提升约0.9pp至48.07%。总体来看净利率提升0.63pp至14.03%。

    连花清瘟从医保乙类调整为甲类,放量有望超预期。乙升甲带来的主要影响包括:1)覆盖率提升,从目前的25个省份乙类目录进入全国32个省份;2)报销比例明显提高,甲类报销比例为100%,乙类根据各省政策略有不同,一般报销比例在70%左右。随着连花清瘟胶囊从乙类调整为甲类,预计2017-2020年复合增速将达到25%,2020年连花清瘟胶囊的收入不低于17.8亿,与2016年相比带来的销售额增量为10.5亿,按照15%的净利率测算,净利润有望增厚1.5亿。参照公司2016年归母净利润为5.4亿,将带来显著的业绩弹性。

    盈利预测与投资建议。预计2017-2019年EPS分别为0.57元、0.72元、0.87元,对应PE为32倍、25倍、21倍。考虑到公司基层渠道放量带来的业绩增长和制剂出口有望进入收获期,维持“买入”评级。给予公司2017年中药板块平均估值37倍,对应目标价21.09元。

    风险提示:大健康进展或低于预期;产品销售或低于预期;ANDA获批进度或低于预期。