昆药集团:收入结构持续改善,积极培育新增长点

投资要点

    事件:公司2016年营业收入、归母净利润、扣非净利润分别为51亿元、4.1亿元、3.1亿元,同比增速分别为3.8%、-3.2%、-16.6%;2016Q4营业收入、归母净利润、扣非净利润分别为15.3亿元、0.77亿元、0.27亿元,同比增速分别为-3.8%、-30%、-72%。

    扣非净利润增速低于预期,2017年或将恢复。2016年营业收入约为51亿元,同比增速约为3.8%,其中医药工业超过25亿元,同比增长约为9%。期间内心脑血管治疗领域收入增速在20%以上,血塞通冻干及软胶囊、天麻素的销量增速分别为16%、21%、-3.5%。公司天麻素增速下滑主要是由于受国内各省份招标政策影响,疟疾类收入下滑主要诺华蒿甲醚原料采购下降影响,医疗服务收入下降主要受昆药医院医保医疗定点支付机构资格被收回影响,预计2017年将有恢复性增长。综合考虑我们预计公司2017年营业收入增速或将超过10%。2016年扣非净利润约为3.1亿元,同比下滑约16.6%,主要原因为费用增加。公司期间费用率约为30%,同比提升约6个百分点。其中销售费用、管理费用增速分别为34%、14%,均快于收入增速。销售费用增加主要是公司营销模式变化所致,管理费用增加主要是技术开发费投入及人工成本加大所致。从子公司角度看,昆中药、贝克诺顿净利润分别为8200万元、648万元,同比增速分别为24.4%、-78%。昆中药强化战略实施,产品梯队好并持续推舒肝胶囊颗粒上量使得净利润大幅增长;贝克诺顿主要受产品标准变更影响,阿法迪三胶囊部分月份停止生产而出现利润下滑,预计2017年将有恢复性增长。综合考虑我们预计公司2017年净利润增速或将超过20%。

    收入结构持续改善,积极培育新增长点。1)新版医保目录利好,口服剂型将迅速崛起。公司的血塞通软胶囊、天麻素片(胶囊)、灯银脑通胶囊、止咳胶囊等9个品种新进入本轮医保目录,除头孢克洛干混悬剂外,其余均为口服制剂。其中血塞通软胶囊为类独家产品借助本次入选利好,预计未来3年增速维持在30%以上,将有效补充改善公司收入产品结构;2)公司积极培育新的业绩增长点,如加快化药、生物药研发和外延。贝克诺顿整合工作与长效降糖药GLP-1研发活动均有序进行,投资美国CPI、糖针胶囊的北美研发项目酝酿新增长点;3)医疗服务领域积极布局,如通过参股子公司医洋科技布局互联网医疗,未来或能有效对接社区等线下资源。投资南京弘景,进军康复医疗领域,也反应公司积极做大医疗产业的决心。我们判断公司将迎来化药、生物药、中药、医疗服务多点齐发、业绩全面开花的局面。

    盈利预测与估值。我们预计公司2017-2019年EPS分别为0.63元/0.80元/0.97元,对应PE分别为21倍/16倍/13倍。公司业绩看点较多,贝克诺顿、昆中药、血塞通软胶囊等增长空间大;长效降糖药GLP-1、糖针胶囊都给公司市值以想象空间;加快布局医疗产业、慢病管理,外延预期强烈,维持“买入”评级。

    风险提示:药品降价超预期风险;外延式扩张或不达预期风险。