海螺水泥:销量增长、成本优化促业绩改善,步入旺季价格持续推涨

16年公司净利85.30亿元,同比增长13.48%,折合EPS1.61元,每股派0.5元(含税),低于预期。公司16年实现营收入559.32亿元,同比提高9.72%;实现归属母公司净利润85.30亿元,同比增长13.48%,折合EPS1.61元,低于我们前期预计EPS1.75元。其中Q4单季公司实现营收179.83亿元,同比增长38.25%;实现归属母公司净利润25.61亿,同比增长81.2%,重回高速增长通道,折合EPS0.48。16年公司毛利率为32.47%,同比提高4.83个百分点。

    销量增长叠成本改善促业绩增长,Q4毛利持续改善。受益基建发力,地产销售、开工复苏,公司全年水泥和熟料销量共计2.77亿吨,同比增长8%,符合预期。华东地区水泥价格前高后低,下半年区域高标号水泥上涨76元,全年高标水泥价格276元,同比上涨6元,公司水泥吨价格202元,同比小幅上涨2.6元。前三季度煤炭等原燃材料价格仍处于低位,公司煤电消耗效率提升,吨成本136元/吨,同比下滑8元,创历史新低。公司全年吨毛利66元,同比提高10.5元。我们预计公司四季度单季水泥销量7763万吨,较去年同期增长262万吨,四季度单季吨价格232元,同比提高58元;受煤炭价格影响,Q4单季吨成本153元,环比提高24元,吨毛利持续改善为79元,同比提高21元,经营业绩持续改善。因公司Q4计提固定资产减值准备3.78亿元,Q4单季净利润25.61亿元,环比基本持平,单季吨净利33元,同比提高14元。

    步入旺季长三角价格推涨,供给端持续改善,17年盈利改善可期。步入旺季长三角地区水泥价格不断推涨,3月中下旬区域水泥高标价格329元/吨,较去年同期高85元。目前全国水泥库容比60.04%创历史新低,水泥煤炭价差240元持续向好,水泥价格上涨较往年更具基础。我们认为17年行业看点仍在供给端,1)冬季、夏季错峰停产常态化,有效减少水泥产量,从执行范围、时间及力度上看,日益趋严;2)区域龙头整合,特别是华北地区协同由点及面拉动全国水泥价格上涨,起到示范效果;3)政策面供给侧改革自上而下推动产能收缩,目前均在释放积极信号,17年整体盈利改善可期。此外近期需求端不断释放积极信号,17年1-2月水泥累计产量2.4亿吨,同比小幅下滑0.4%,下滑幅度较去年同期收窄7.8个百分点。需求端地产销售及投资超预期,1-2月地产销售增长25.1%,较16年提高2.6个百分点。基建带动投资回升,1-2月基建投资增长21.3%,较16年大幅回升。

    现金充裕负债率低,行业龙头集中度稳步提升。公司在手现金充裕,资产负债率持续下行至26.68%,处于历史最低水平。我们认为公司是下行周期中具备防御性的龙头,目前市占率达13%左右,具备行业整合的先发条件,长期看最为受益。16年公司新增盈江允罕、弋阳等6条熟料生产线,共计新增熟料产能920万吨、水泥产能2086万吨,并完成原巢东股份的水泥资产交割,增加熟料产能540万吨、水泥产能350万吨。海外项目方面,下半年投产孔雀港粉磨站、西巴布亚项目,北苏海螺、柬埔寨马德望、老挝琅勃拉邦等水泥项目相继开工,伏尔加海螺、缅甸曼德勒等项目前期工作正在有序推进。

    维持盈利预测,维持“买入”评级。目前华东地区高标水泥价格329元/吨,较去年同期大幅上涨85元,旺季价格持续推涨,我们上调公司17-19年净利润105.44/127.60/153.31亿元,对应EPS1.99/2.41/2.89元(原17-18年EPS1.87/2.26元),对应PE11/9/8X,维持“买入”评级。