国药股份:业绩稳健增长,资产重组打开成长空间

事件:公司2016年实现营业收入133.9亿元(+10.8%)、归母净利润5.5亿元(+6.8%)。

    业绩稳健增长,费用率下滑明显。1)公司收入增速为10.8%,保持稳健趋势。

    公司区域商业龙头地位逐渐强化,在巩固麻药原有基础上不断强化基层非目标市场使用,同时积极探索器械与检验整体方案等增值项目,预计2017年收入将稳定增长。2)毛利率同比下滑0.53个百分点,我们认为主要受毛利率较高的医药工业收入占比变化所致。3)期间费用率同比下降0.52个百分点,其中销售费用率约为1.61%,同比下降约0.29个百分点;由于公司将原有的外部借款替换为内部借款,提高了集团内部资金使用效率,使得期间内财务费用下降约3000万元。

    国企改革稳步推进,重组打开成长空间。公司国企改革已取得实质性进展,重组预案已获证监会批文。重组完成后,国控北京、北京康辰、北京华鸿和天星普信的控股权将进入上市公司。通过对各目标公司的整合,公司将成为:1)国药控股属下北京地区唯一的医药分销平台,预计整合后在北京市场市占率达到20%以上,区域龙头优势进一步突出;2)全国最大的麻精特药一级分销平台,该平台年市场份额保持在80%左右;3)通过对各目标公司的整合,将有助于丰富公司直销、分销产品构成,拓宽渠道,形成在新特药、生化药品、血液制品、抗肿瘤、胰岛素、心脑血管等用药领域的竞争优势。

    盈利预测及评级。由于公司资产重组事项已经获得证监会批文,我们假设相关资产将于2017年2季度并表,因此上调盈利预测。预计2017-2019年EPS分别为1.63元、1.96元、2.22元,对应PE分别为21倍、17倍、15倍。若考虑重组后报表追溯调整,则公司2017-2019年的利润增速分别为22.62%、20.36%、13.68%。公司区域配送能力强,重组完成后将独占北京地区麻精特药市场,在血制品、新特药等配送市场处于领先地位,在两票制背景下,其区域优势有望加强,我们认为给予30倍PE较为合理,目标价48.9元,上调至“买入”评级。

    风险提示:资产重组执行或低于预期风险,重组后整合或低于预期风险,子公司业绩或不及预期风险。