柳州医药:业绩超预期,将借供应链延伸扩大市场份额

事件:公司2016年实现营业收入76亿元(+16.2%)、归母净利润3.2亿元(+54.1%)。每10股派现7元(含税),每10股转增3股。

    财务费用减少明显,4季度业绩超预期。1)2016年,公司批发业务实现营业收入69亿元(+14.9%),毛利率7.81%(+0.72pp)。收入增速及毛利率表现均高于行业水平,主要得益于公司打造供应链延伸项目,在提升医院市场份额的同时增强议价能力;零售业务实现营业收入6.1亿元(+31.4%),毛利率26.1%(-1.8pp),主要得益于DTP业务的推进。2)财务费用同比节约5088万元,系公司定增募资16.5亿元,部分用于偿还银行贷款所致。3)2016年4季度实现收入19亿元(+17.7%),净利润9010万元(+81%),我们认为收入超预期的原因在于新标切换后公司市场份额提升,盈利能力超预期的原因在于新标切换后部分产品代理级别提升,单季度毛利率提升1.93pp,达10.5%。

    已签订供应链延伸项目协议医疗机构达30家,将借新标切换契机进一步扩大市场份额。1)公司着力打造供应链延伸服务,拟在广西15-20家三甲医院和30-50家二甲医院实施供应链延伸项目,目前已签订项目协议医疗机构达30家,合作的医疗机构也按照计划逐步实施项目相关建设;2)医院供应链延伸服务项目的推进将提升公司与医疗机构的粘性,广西省新标已于2017年全面切换,并在2016Q4有良好的业绩体现,公司未来有望凭借与医疗机构的高粘性获得更高的市场份额;广西医药流通市场竞争格局良好,公司与国药一致市占率均在30%左右,随着两票制的执行及公司供应链延伸项目的推进,我们认为公司未来3-5年市占率有望达到50%以上。

    产业链延伸酝酿长期增长点,DTP药房、中药饮片、器械/耗材将逐渐释放业绩。公司积极推进围绕医院市场的产业链延伸。1)加快DTP业务,布局处方外流。截至2016年末,桂中大药房已拥有DTP药房17家。除在原有DTP药店外,还逐步将医院周边药店纳入DTP业务发展。2)仙茱中药已着手生产经营工作,产品通过公司营销网络渠道逐步在医疗机构、零售药店铺开。此外,公司与广西医科大学制药厂共同设立的医大仙晟已取得工商营业执照,并在南宁市经济技术开发区取得生产建设用地,项目已完成规划设计并奠基开工。3)广西省器械耗材市场分散,公司携手润达医疗,设立子公司整合IVD流通市场。我们认为公司进行纵向、横向全产业链延伸将丰富公司产品线,后续有望借助其供应链平台快速放量,盈利能力将提升。

    盈利预测与投资建议。公司2016Q4毛利率提升超预期,为此我们调整了盈利预测,预计17-19年EPS为3.04元、3.85元、4.87元,对应PE分别为25倍、20倍、16倍。我们看好供应链延伸业务为公司带来的医院配送份额增量,产业链延伸酝酿新增长点,维持“买入”评级。