英威腾年报点评:三项费用显著增加,新能源业务保持快速增长

电气传动业务回暖,公司积极拓展产品应用领域。在2016年国内工业自动化中下游产品需求回暖的带动下,公司电气传动业务2016年实现营业收入9.02亿元,同比增长10.56%,但毛利率由2015年的44.83%下降至43.11%。2016年公司推出GD20等新产品,进一步丰富变频器产品系列,继续加强在电梯、塑机、空压机、煤矿电气等行业的应用。我们认为电气传动业务的稳定发展有利于为公司在其他领域的布局提供良好的现金流保障。

    轨交牵引系统业务已开始参与投标,引入国资战略投资者未来竞争力获提升。我国的轨道交通车辆市场正处于上升发展期,据中国城市轨道交通协会等行业数据,2015-2020年全国轨道交通牵引与控制系统年均需求量约为100亿元。与此同时,公司在该领域也面临着西门子、中国中车、汇川技术等国内外对手的有力竞争。公司历时5年自主研发的轨道交通车辆电气牵引系统于2016年开始积极参与国内项目投标,虽然只有2次入围中标候选人,但我们认为经过2016年11月引入国投先进制造产业投资基金,随着公司经验的逐步积累以及深圳本地地铁建设的快速发展,公司未来在轨道交通业务领域实现中标的条件已经成熟,公司应当充分发挥区域优势,将深圳本地线路的招标将成为公司在轨道交通牵引市场的有效突破口。

    UPS电源业务保持快速发展,新能源汽车布局更加深入。2016年公司新能源业务板块实现营业收入2.85亿元,同比大幅增长76.68%,营收占比由2015年的15.45%攀升至31.55%,但毛利率由2015年的40.35%下滑至34.66%,除了受上游原材料价格上涨影响之外,公司在新能源汽车领域的研发以及销售投入费用的大幅增加也是重要原因。2016年公司UPS电源业务营业收入和营业利润分别为18979.16万元、3245.62万元,同比增长30.50%、30.56%。同期新能源汽车电机控制器业务虽实现营业收入11888.86万元,但营业利润为-424.63万元,对新能源板块业绩造成拖累。公司自2016年重点进行客车和物流车产品开发及应用,2017年公司成立了深圳市英威腾电动汽车充电技术有限公司,完成了从新能源商用车,乘用车到交、直流充电桩一系列充电产品市场布局。我们认为,公司在新能源汽车市场的进入时间较晚,但随着其布局的稳步持续深入,后续的盈利情况值得持续跟进。

    三项费用显著增加,后续变动情况值得关注。2016年公司销售费用、管理费用和财务费用同期分别上涨35.79%、32.57%和35.17%。除了股权激励费用的增加外,公司销售费用和管理费用增加主要原因是人力投入费用增长,而定期存款投资收益的减少导致财务费用有所上升。我们认为,三项费用的显著增加是2016年公司业绩不如预期的主要原因之一,未来公司对于各项成本的控制以及人力投入对于业绩的驱动情况值得关注。

    投资建议:

    在公司现有电气传动、工业自动化以及新能源等业务规模稳健增长的前提假设下,不考虑公司未来研发新产品投产的因素,我们预计公司2017与2018年的EPS预测分别为0.15、0.20元,对应PE分别为57.01倍、43.25倍。以目前工控自动化PE中位数61.14倍来看,公司的估值水平已较为均衡,考虑到公司未来在新能源汽车以及工控自动化领域的进一步拓展,我们继续维持其“增持”评级。

    风险提示:

    市场竞争风险;新产品研发风险;新能源业务增长不及预期风险等。