广宇发展:重庆市场觉醒、潜在大房企大幅被低估

重庆房价三年连跌、2017或是拐点:重庆市场一直以稳健著称,供需相对均衡,因而房价较为平稳:1)2012-2013年土地供给较多:重庆2012和2013年两年住宅用地供给超过住宅用地销售3468万方,过度的供给压制房价表现;2)2014-2016三年连续微跌:以全市含下属区县口径,重庆房价在2014年4月见顶,持续回落至2016年2月方才触底,10月开始持续上涨;3)2016年重庆土地供给急剧收缩、2017或成房价拐点:重庆2016年住宅用地供给大幅减少至2761万方远远小于当年销售5015万方,供给收缩再加上多年房价未涨,重庆房价补涨预期较强。

    现有储备集中97%在重庆,潜在注入项目布局一线:1)公司现有土储683万方、大多布局重庆:公司现有储备中97.4%位于重庆,约665万方,剩余在东莞11.8万方、青岛7万方;2)公司潜在储备规模1344万方、进军一线:如果重组完成,公司潜在储备规模达1343.7万方,其中上海、北京土地储备约50万方,公司如果重组成功将使得土地储备扩充至一线,鲁能集团2016年销售额646.7亿元,全国排名13。

    公司第三次尝试资产重组、目前在二反馈阶段。鲁能集团自2004年入主以来,分别(2009年和2013年)两次尝试注入旗下地产资源,2016年7月,公司资产重组再度重启,公司拟作价91.11亿元收购资产且募集配套资金87.29亿元,若重组完成后鲁能集团的持股比例由20.82%增加至45.24%,总股本扩充至31.08亿股。

    重组预案现已获得国务院国资委批复,目前处于证监会第二次反馈阶段。

    业绩增长强劲,估值优势明显。1)公司现有项目到了收获期:根据业绩预告,2016年公司营收、利润将分别增至39亿、3.5亿,增长172%和142%,EPS由0.28增至0.67(增139.3%),主要由于重庆地区市场好转,结算大幅增加;2)拟注入项目盈利能力强、估值合理:鲁能集团土地确权时间普遍在5-8年以上,当时土地获取价格较低,因此毛利水平较高,大部分毛利率均在50%以上,远高于同行,重组承诺17-19年净利润总计分别为8.32、14.51、14.99亿元,对应本次91亿交易对价的PE为11.0X\6.3X\6.1,估值合理。

    投资建议:预计重庆房价将超预期上涨,公司现有项目97%位于重庆,重估RNAV为95.58亿元,折价46%,我们预计公司2017-2019的EPS为0.90、1.17、1.41,对应当前股价的PE为11.1X\8.54X\7.09X,估值已经降至历史低位,首次推荐给予“买入-A”评级,考虑市场RNAV折价率,给予6个月目标价16.74元。

    风险提示:区域过分集中于重庆区域,公司业绩可能受短期冲击。