华润双鹤事件点评:制剂业务发展潜力十足,业绩增长符合预期

事件:

    近日,华润双鹤发布2016年年报,公司2016年实现营收54.95亿,同比增长6.94%;实现归属于上市公司股东的净利润7.14亿,同比增长8.04%。业绩符合预期。

    投资要点:

    制剂业务持续增长,心血管药品和输液板块收入带动整体业绩。公司2016年营业收入主要来源于输液板块和非输液板块的营业收入,其中输液板块的2016年营业收入为21.07亿(占营业总收入38.34%),同比下降9.18%主要原因是持续受到输液限用、辅助用药限用、医保控费等政策性影响,且各省新标执行进度慢于预期。非输液板块包括心脑血管药品、儿科用药、内分泌药品和其他药品,其中,心脑血管药品2016年营业收入为21.11亿(占营业总收入38.42%),同比增长18.11%;儿科用药业务的营业收入为2.58亿;内分泌业务的营业收入为2.54亿,其他药品营业收入为6.37亿。总的来看,公司2016年的业绩符合我们的预期,制剂药品处于持续增长期。

    二胎政策驱动,公司儿科药恢复增长。公司2015年儿童用药受出生率下降、二次议价及招标等因素影响,营业收入增速持续下降。但紧随着2015年底国家实行的全面二胎政策不断推广,根据草根调研结果,2016年全年各大公立医院建卡备孕数量比往年增加约300万,儿科药市场空间扩容趋势显著。而公司2016年儿童用药收入约2.58亿元,同比增长18.59%,其中,公司独家儿科药珂立苏(新生儿窘迫领域市场份额第二)表现抢眼,2016年销售收入同比增长了43%,市场有望随新生儿数量的增长而持续扩容。

    公司核心心血管品种部分纳入新版医保目录,未来发展潜力大。公司心血管产品线的三大产品匹伐他汀钙片、缬沙坦氢氯噻嗪、血液滤过置换液均已纳入2017年新版医保目录。其中,公司首仿药匹伐他汀作为主要的降脂药,自2008年在国内上市以来就保持持续增长,公司该药2016年销售收入约2.6亿,同比增长59%,此次纳入医保目录,未来更大的销售放量值得期待。缬沙坦氢氯噻嗪2016年销售收入约0.49亿,血液滤过置换液2016年销售收入约474万,纳入医保后,招标符合预期的前提下有望实现快速增长,提升市场空间。

    外延并购力度持续加强,中长期发展动力十足:为贯彻落实落实“十三五”战略,公司2015年成功收购了华润赛科和济南利民,2016年拟收购海南中化,并对收购的企业进行资源协调与整合,推广共赢、增长的资源协同模式。产品发展围绕“1+1+6”战略领域和临床需求,多途径引进产品、升级产品线,攻关仿制药一致性评价项目。我们认为高效落实的外延战略,较高的执行力都将推动公司未来营收盈利的长期增长。

    财务指标基本稳定,经营效率有所提升:报告期内,公司通过包材结构调整、降本增效提升输液业务盈利水平,其中,公司2016年销售费用率为23.98%,同比增长0.54%;管理费用率为11.83%,同比下降2.43%。经营活动产生的现金流量净额7.71亿,同比增长9.97%,财务指标基本保持稳健。

    盈利预测和投资评级:公司作为华润医药未来的化学制剂平台,在研发产品、并购整合等方面有望提速,制剂业务持续增长。预计公司2017-2019年EPS为1.21、1.42、1.66元,对应市盈率18.85、16.06、13.67倍,首次覆盖,给予“买入”评级。n风险提示:1)核心品种的销售低于预期,2)招标降价超预期,3)一致性评价进展缓慢,4)公司输液产品业务持续下降。