兆易创新公司深度报告:并购ISSI,国内存储旗舰新起航

65亿收购ISSI,打造国际领先全品类存储器供应商。兆易创新拟以发行股份及支付现金的方式共计以65亿元收购北京矽成100%股权。北京矽成经营主体为ISSI,是全球领先的SRAM/DRAM供应商。

    优势互补,收购具有较强的协同效应。ISSIDRAM/SRAM全球领先,公司DRAM全球排名第八,SRAM第二,同时ISSI在如今高速成长的汽车电子及工业控制领域拥有诸多优质客户资源。兆易创新是闪存龙头,是大陆最大的NORFlash芯片本土设计企业,全球市占率7%,排名第五。通过收购,兆易创新补全存储器布局,转变为“FLASH+DRAM”全套存储系统方案解决商,并借助ISSI开拓汽车电子芯片全新市场;而ISSI也可依托本次收购开拓中国新客户,同时优化运营与研发成本,焕发新生机。

    收购完成,兆易创新成三大确定性市场唯一标的。(1)兆易创新存储器业务收入占90%,作为A股唯一纯正存储器标的将充分享受行业确定性国产替代趋势。同时,我们预计2016H2~2017年NORFlash产业将会经历一波由新应用升级,传统应用扩容,上游供给转产共同驱动的超景气周期,兆易创新作为NORFlash全球领先企业将充分受益。(2)ISSI近年来汽车电子业务营收CAGR高达33.8%,被中资财团收购前2014年占其总营收47%。收购ISSI后兆易创新成中国第一大汽车电子芯片公司,也是A股唯一汽车芯片标的。(3)兆易创新是国内高端MCU领域唯一上市公司,公司2013年开展MCU业务,高瞻远瞩定位32位MCU,入行以来MCU业务高速增长。

    对标Cypress,打造完整方案解决商。Cypress成立于1982年,在汽车仪表盘、SRAM、NORFlash、USBType-C控制器等多个领域的市场份额都高居全球第一,是全球嵌入式系统领导者。成立之初Cypress仅是一家存储器公司,后经两次战略调整至目前的Cypress3.0战略,其目标是打造汽车电子与物联网领域的嵌入式系统完整方案解决商。兆易创新与Cypress在目标市场和经营业务上非常相似,同时两家公司成立之初都定位为存储器企业,因此Cypress打造完整方案解决商的战略目标值得兆易创新参考,同时Cypress通过外延并购扩充产品线的发展模式也值得兆易创新学习借鉴。

    盈利预测。我们预测2016~2018年营业收入分别为14.15、17.99、24.64亿元,归母净利润分别为1.54、2.54、3.54亿元,对应EPS为1.54、2.54、3.54元,考虑增发摊薄和ISSI承诺净利润17/18EPS分别3.39/5.13元(假设配套募集资金增发股份与修改前相同,以及每年7000万无形资产摊销与股份支付),可比公司17年估值65X,公司是三大确定性市场唯一标的,应给于估值溢价,给予公司17年70xPE,对应目标价237.30元,给予“买入”评级。

    风险提示:业务增长低于预期,整合风险。