上港集团:百年大计百亿利润,混改丝路战略要冲!

自身转型叠加城市建设,土地开发将持续。公司于黄浦江畔拥有多个码头,但随着近年码头吞吐量逐渐扩大,一方面难以顺应船舶大型化趋势,另一方面,随着洋山港四期码头将于2017年底投入使用,我们判断市内港口装卸业务将可以由外高桥与洋山港消化,从而使得这些港口土地可作他用。从市政规划角度来看,上海地区寸土寸金,近年来各区皆有工业向生活的转型意图,我们认为在此进程之中,上港集团若将市内港区进行开发,亦符合区域转型方向,而公司在其中很有可能扮演开发商+市政建设者的双重角色。

    现有四大开发项目,业绩贡献至2020。细数上港集团现有的地产项目,北外滩的汇山路、星外滩项目利润为合资,以投资收益形式呈现,2017-2019三年主力项目为利润总额接近120亿元的宝山上海长滩商住项目(自行开发),其中17年释放业绩预计在30-35亿元。在此之后,预计军工路退二进三项目(自行开发)亦将在2020年左右进入收获期,我们估算项目总利润体量在30亿元左右。

    未开发土地面积大于现有项目,利润释放有望持续。除以上已经确定开发/开发完成的项目之外,公司在上海市内黄浦江沿岸仍然拥有军工路、张华浜、龙吴路三大港口,合计总占地面积超过现有项目。预计市内港区进行土地开发的可能性较高,其利润体量预计将高于现有地块业绩总和。

    混改颇具想象空间,一带一路充满看点。公司已公布员工持股计划,以4.18元/股发行4.2亿股,占总股本1.8%,解禁日期为2018年6月。但尽管如此,公司的国有股东持股占比仍然超过84%,混改空间巨大。同时,上港集团作为全球第一大港,地处一带一路黄金节点,必将肩负走出去的重大战略使命,海外扩张有望进一步提速。

    投资建议公司港口主业较为稳健,每年传统业务板块(包含投资收益)贡献净利润在65亿元以上。我们认为公司在洋山四期码头投用、产能大规模释放之后,大概率会进行主动的“港口业务供给侧改革”,即将市区内码头进行商住再开发,同时亦是配合港口所在区域工业向生活的功能转型。通过对公司现存项目及室内码头资产进行梳理,我们判断,上海长滩项目将在2017-2019年持续释放接近120亿元净利润,其中2017年预计将有30-35亿元净利入账;2019年之后军工路“退二进三”项目亦将贡献30亿元左右净利润,叠加尚未开发的军工路、张华浜以及龙吴路码头,预计公司地产业务释放期将延长至未来数年,推动公司每年百亿利润常态化。

    预计2016-2018公司净利润分别为68.5、100.6、118.1亿元,对应当前估值分别为19.8x、13.5x与11.5x,给予买入评级,目标价7.1元。

    风险提示:地产限购导致业绩释放低于预期;国企改革进程低于预期;宏观经济超预期下滑