梅花生物:盈利能力大幅提升,玉米深加工滞涨标的
投资要点
国内玉米深加工行业龙头,氨基酸业务占比首超味精业务。公司是全球最大的苏氨酸生产商、全球第五大赖氨酸生产商、国内第二大谷氨酸钠生产商、国内第五大色氨酸生产商,上述产品涵盖了公司约70%的销售收入。苏氨酸产能22万吨,占国内市场份额的65%左右,稳居行业第一;赖氨酸产能33万吨,占国内市场份额的55%左右,味精产能70万吨,占国内市场份额的34%左右,位居行业第二位。2016年氨基酸业务板块实现收入53.22亿元,毛利达28.7%,首次超越味精业务,成为公司最大的业务板块。
行业竞争格局改善,味精提价可期。国内谷氨酸钠产能过剩,平均行业开工率仅约70%,且除了部分大型企业外,中小企业均不同程度存在环保问题。随着市场竞争格局的逐渐白热化,一方面落后产能将会通过市场竞争逐步淘汰一批,另一方面随着国家“去产能”政策执行的深化及环保标准的逐渐趋严,在政府的严控下也会关停一批。落后产能的淘汰有利于行业的良性竞争,有利于大型企业继续维持市场地位和份额,并对产品的价格一定程度上形成支撑。目前味精行业CR3已达90%,味精价格曾在14、15年走出上涨的趋势,使得行业毛利改善。16年龙头阜丰扩产,叠加需求疲软,使得味精价格大幅下跌。目前阜丰和梅花均已满产,预计短期内行业不会有新增产能,味精价格存在提价的空间。
人民币贬值促进出口,饲用氨基酸受益养殖后周期。公司氨基酸和味精业务出口约占25%,人民币近两年处于贬值通道,将有利于公司产品的出口。虽然目前生猪存栏和能繁母猪依然处于下跌的趋势中,但高企的猪价将使得生猪存栏量逐渐恢复,有望带动饲料消费量的增长,从而利好公司的饲用氨基酸业务。公司目前有苏氨酸产能22万吨,赖氨酸产能33万吨,预计未来有放量或者提价的空间。
原材料价格下跌,公司毛利率将持续扩大。16年国内玉米价格受高库存以及国家玉米收储改革的影响,较15年平均下跌了23%。玉米成本占公司营业成本近60%,16年玉米价格的下跌直接增厚利润3个亿。我们预计17年玉米价格中枢继续下移,公司毛利率将持续扩大。16年11月至17年4月底,内蒙古玉米深加工企业每吨玉米可获得200元补贴。通辽子公司玉米加工产能150万吨,预计其中40-50万吨可获补贴,将直接增厚利润8000万元到1亿元。
深耕主业,外延并购可期。公司坚持扩大国内的市场份额,并谋求在海外市场建立生产基地,实行生产销售本地化,逐步提升国际市场占有率,成为全球行业的领导者。公司15年曾尝试收购伊品生物,16年曾希望与韩国希杰进行资产重组。同时,公司短期内进一步计划快速扩大医药健康领域业务,做大普鲁兰多糖胶囊及医用氨基酸业务,长期以丹麦诺维信、瑞士龙沙作为学习和追赶的目标,存在一定的并购预期。
员工持股计划彰显信心,高分红提供安全边际。公司2017年第一期员工持股计划已通过竞价交易方式,累计买入公司股票2901万股,成交金额为人民币2亿元,成交均价约为人民币6.895元/股,目前股价为6.80元/股,低于员工持股均价。同时,17年公司拟向全体股东每10股分配现金红利3元,股息率高达4.39%。目前公司市盈率仅20倍,我们认为股价下跌的空间有限,具备配置价值。
盈利预测及投资评级:公司16年营业收入110.9亿元,同比下降6.4%;归母净利润10.4亿元,同比增长145%。盈利增幅较大,主要原因为1)原材料价格下跌的幅度大于产品价格下跌的幅度;2)饲料价格上涨、出口增加和货运受限刺激了赖氨酸价格的上涨。我们看好公司未来成本端和收入端的改善,预计2017、2018、2019年净利润12.6、14.8、16.1亿元,当前股价对应PE为16.8、14.3、13.2倍,首次覆盖,给予“增持”评级。
风险提示:产品需求不及预期;原材料价格大幅上涨;疫情扩散