沱牌舍得:收入增速略低于预期,营销改革尚需考验

事件:沱牌舍得发布2016年年报,报告期内实现营收14.62亿元,同比增长26.42%,归属于上市公司股东的净利润0.80亿元,同比增长1025.11%,每股收益0.24元,同比增长1027.01%。

    收入增速略低于预期,利润增速符合预期。16Q4公司实现收入3.62亿元,同比增长6.52%,环比增速下降62.69个百分点,增速回落势公司对核心大区进行战略调整所致。分产品来看,中高档酒收入同比增长45.20,低档酒收入下滑21.81%;分地区来看,大本营遂宁市收入同比增长28.65%,成都市收入同比增长8.26%。16Q4公司实现净利润0.25亿元,同比增长699.25%;利润增速快于收入增速的主要原因在于中高档酒实现快速增长。

    16Q4预收账款为1.98亿元,环比增长69.2%,经销商备货相对积极。

    毛利率大幅提升,期间费用率基本持平。2016年公司毛利率为64.16%,同比提高13.72个百分点,以舍得和陶醉系列为代表的中高档酒更快增长驱动产品结构升级。2016年公司销售费用率为21.76%,同比提高1.13个百分点,主要是市场投入加大所致;管理费用率为15.12%,同比提高0.66个百分点,主要是工资性费用增加引起;财务费用率为1.43%,同比下降1.62个百分点,主因在于本年贴现利息减少。2016年公司经营活动产生的现金流量净额为2.3亿元,同比增长90.1%,现金流大幅好转。

    产品结构逐步优化,营销改革尚需市场考验。2016年天洋正式入主沱牌,优化产品结构实现舍得聚焦高端、沱牌主打大众市场的定位;分品类拓展渠道,努力实现终端精细化管理;费用打包制改为中央总控双月审批制,费用使用效率得到有效提升,经销商利润和销售积极性逐步提高。我们认为天洋将会继续聚焦白酒主业做大做强沱牌舍得品牌以兑现承诺,但目前销售团队大幅调整后尚需市场考验,预计未来2年公司收入复合增速在15%-20%。

    投资建议:小幅调整目标价至25.65元,给予“增持”评级。我们小幅调整盈利预测,暂不考虑定增对每股收益摊薄影响,预计2017-18年公司收入为17.29、20.22亿元,同比增长18.32%、16.90%;实现净利润1.18、1.74亿元,同比增长47.12%、47.18%,对应EPS分别为0.35、0.51元。

    小幅调整目标价至25.65元,对应2017年5XPS。

    风险提示:三公消费限制力度加大、中高档酒增长不及预期、定增摊薄因素。