华兰生物:血制品持续高增长的优质白马

事件:公司发布业绩快报,2016年实现营业收入19.4亿元(+31%)、归母净利润7.8亿元(32%)。

    血制品高增长趋势延续,疫苗业务有望逐步回升。总体来看,公司业绩基本符合预期。2016年第四季度的营业收入为5.3亿元(+47%)、归母净利润为1.7亿元(+33%),延续了高增长趋势,主要是因为血制品业务快速增长。(1)血制品业务:a)从量来看,2016年采浆量超过1000吨,同比增速超过40%,预计2017年增速不低于25%。随着采浆量增长,血制品批签发数量也有大幅度提升,白蛋白(10g)批签发数量为253万瓶(+54%)、静丙(2.5g)批签发数量为166万瓶(+87%)、凝血因子VIII批签发数量为43万瓶(+69%)、凝血酶原复合物批签发数量为58万瓶(+62%)。由于批签发和销售确认之间存在时间窗口,部分血制品将在2017年确认收入,保证业绩持续高增长。b)从价来看,最高零售价放开后,供不应求的市场矛盾推动血制品价格上涨,毛利率有明显提升。考虑到血制品医保报销范围扩大和供需矛盾持续存在,预计血制品仍存在持续空间。随着采浆量和价格持续提升,预计2017年血制品净利润仍将保持35%以上的高增长。(2)疫苗业务:由于2016年疫苗流通行业受到影响,估计公司的疫苗业务(持股比例为75%)亏损幅度进一步扩大。目前全国疫苗流通链条已经基本恢复,预计2017年疫苗业务将有明显回升。

    血制品医保报销范围扩大强化提价逻辑。最新发布的医保目录进一步扩大了血制品的报销范围,白蛋白、静丙、纤原、凝血酶原复合物等产品的使用范围都进一步扩大,如白蛋白报销范围从“限抢救和工伤保险”扩大到“限抢救、重症或因肝硬化、癌症引起胸腹水且白蛋白低于30g/L的患者”。由于2016年血制品批签发数量大幅度提升,市场担心由于供应短期内大幅度增加可能会压制提价空间。此次医保调整大幅度扩大血制品报销范围,预计终端需求量将出现快速增长,血制品供不应求的局面可能进一步加剧,短期血制品价格有望实现稳中有升,长期来看提价逻辑得到进一步加强。

    盈利预测与投资建议。根据业绩快报,我们调整公司盈利预测,预计2016-2018年EPS分别为0.84元、1.16元、1.49元,对应PE分别为44倍、32倍、25倍。考虑到血制品行业供需紧张可能进一步加剧+公司采浆量高速增长,血制品业务量价齐升增厚业绩,且疫苗业务有望逐步恢复,维持“买入”评级。

    风险提示:血制品行业政策或发生变动的风险;浆站获批进度或低于预期的风险;血制品提价进度或不及预期的风险;新产品开发或低于预期的风险。