龙元建设:PPP项目贡献利润显著,高增长趋势刚刚开始

投资要点

    PPP项目贡献及奉化项目结算促业绩增长。公司公告2016年归母净利润预计增长60%左右(按60%计算为3.28亿),主要是PPP业务利润的贡献及奉化阳光海湾项目的结算对公司整体盈利带来较大幅度提升。四季度单季利润约1.24亿元,同比增长131%。根据此前公告,预计奉化阳光项目结算税前投资收益8000万左右,税后贡献约6000万元;预计PPP业务贡献利润约1亿元,四季度单季实现约4000多万元,项目进展顺利,整体符合预期;传统施工业务贡献约1.7亿元,同比下滑15%左右。

    房建订单占比下降,PPP驱动订单快速增长。公司2016年累计新承接业务量约377.51亿元,同比增长54.34%;其中单一施工合同153.7亿元,同比下滑8.5%,主要因公司主动控制传统模式订单承接;新签PPP合同共计223.8亿元,同比大幅增长192.4%。传统单一施工合同订单占比已由2015年的68.7%下降至2016年的40.7%。

    预计2017年公司PPP订单仍将实现快速增长,业务结构及客户结构都将得到进一步优化。

    在手PPP订单充裕,后续业绩高增长趋势明确。公司2015年新签PPP订单76.53亿元,2016年新签223.8亿元,合计300亿元,约为2015年收入的1.9倍。根据财报披露上半年公司结算PPP项目毛利率高达21.22%,远超公司传统土建施工的毛利率;净利率为9.1%(纯施工部分约4%-5%),也远高于传统业务。随着PPP项目逐个进入施工阶段,PPP贡献收入占比将进一步提升,公司盈利能力将得到显著增强,业绩具有极高弹性。

    PPP订单的大幅增长叠加盈利水平的显著提升,将驱动业绩加速增长。

    平台战略领先,定增加速PPP项目承接执行。公司在2016年12月斩获首个存量项目,无建设期,更偏重金融属性,标志着PPP平台战略的重要进展,同时也表明公司与大多数参与PPP的建筑企业不同,并不是想用投资拉动施工主业,而是定位精通建筑、融资、运营的投资人,核心竞争力在于PPP的专业性以及资源的整合能力。公司公告拟以不低于10.74元/股价格,非公开发行不超过2.9亿股,募集不超过31.1亿元用于PPP项目,有望改善公司的财务结构,增强资金实力加速PPP项目,有望改善公司的财务结构,增强资金实力加速PPP项目的承接和执行。

    PPP资产证券化政策重磅推进,龙头公司显著受益。发改委与证监会联合发文推进PPP项目资产证券化,要求各省级发改委于2017年2月17日前,推荐1-3个首批试点PPP项目上报国家发改委供遴选,预计后续配套细则将会进一步出台,政策面趋势持续向上,将促PPP项目加速落地,PPP专业能力强的龙头公司将显著受益。

    投资建议:我们预测公司2016-2018年净利润分别为3.3/5.95/9.68亿元,对应三年EPS分别为(考虑增发摊薄)0.21/0.38/0.62元,当前股价对应PE分别为50/29/18倍(考虑增发摊薄),给予目标价13.3元(对应17年35倍PE),买入评级。

    风险提示:PPP订单落地不达预期风险,传统房建业务大幅下滑风险。