港股燃气行业前瞻:行业反转为时尚早,维持低配

燃气板块自12 月底开始反弹超过10%,同期国企恒生指数上涨约6%。我们认为近期板块偏强主要因为市场预计17 年燃气需求将恢复,潜在接驳费被砍风险较低,以及前期对于冬季非居民涨价致售气毛利收窄过度反映的修正。有别于市场一致预期,我们认为目前板块仍未见底,因我们对于中国天然气销售前景和潜在接驳费被砍仍较为悲观。因此,我们建议投资者在近期潜在接驳费政策落地之后再关注该板块也为时不晚。

    今冬暖于预期。由于拉尼娜效应,市场预计今年会是冷冻(较往年低2-3°C)。然而基于我们对于全国54 个核心城市的日平均气温调查,从去年11 月20 日至1 月11 日,我们发现今冬平均气温要比去年同期高0.5°C(其中中国南部和北部平均气温分别比去年同期高0.5°C 和0.7°C)。由于暖冬效应,我们发现11 月全国销气量同比仅增6%,低于1-10 月累计同比7%的增长。考虑到暖冬效应及今年中国经济复苏仍较慢,我们仍维持此前预测,并预计17 年一季度销气量同比仅为低个位数增长,而17 年全年预计增速在7%。但随着近期油价迅速攀升,我们发现11 月进口燃料油(含13%增值税)仅比天然气门站价便宜2%,因此我们目前气量假设的潜在风险在于今年3 月后随着油价进一步攀升可能看到一些工业企业将重油改回用天然气,从而刺激气量。

    潜在接驳费被砍风险犹存。我们是市场上第一个提及接驳费(初装费)恐被取消的卖方,具体可参考我们在2016 年10 月20 日发布的报告。尽管投资者仍对接驳费是否被取消存在顾虑,但市场普遍相信潜在接驳费取消对燃气公司的盈利影响有限因为大多数认为地方政府没有动力去做这些事。然而,有别于市场观点及我们此前的观点,随着大部分城市阶梯气价将在17 年底前完成并将扩张居民气售气毛利约每立方人民币0.2-0.3 元,因此我们认为政府仍有较大可能调降一些气化率较高(主要以一线二线及核心三线城市为主)及老户比重比率较高的城市的接驳费以刺激进一步天然气利用,例如南京和苏州太仓市均已经与地方政府合作将老用户接驳费削减30%。值得一提的是,我们预计近期有关提及接驳费被取消的征求意见稿的正式通知将在春节前后出台。

    维持低配。我们认为目前市场仍将对潜在政府监审致非居民气售气毛利收窄和潜在接驳费被砍做出反应,因此我们仍维持低配城燃板块。我们仍较为喜欢中国燃气(384 HK)得益于其较高的风险回报率及相对较小的接驳费被调降的风险。然而,我们仍建议投资者回避新奥能源(2688 HK)和华润燃气(1193 HK),因为我们相信潜在接驳费削减将对他们有更多的实质性影响,由于其拥有相对较多的大城市及高气化率项目。