阳谷华泰:橡胶助剂龙头受益轮胎行业需求改善,环保约束有望推动价格上涨,新型助剂研发持续推进

快速进步的国内橡胶助剂领导者,剑指国际龙头。公司主营防焦剂、促进剂、微晶石蜡、不溶性硫磺等橡胶助剂,总产能9.9万吨(未来扩至14.4万吨)。2016Q1-Q3公司营收和归母净利润分别为8.96亿元和1.20亿元(YoY分别+42.85%、285.54%),海外收入占比过半。公司防焦剂CTP产能2万吨,市场占有率近70%,拥有寡头定价权;促进剂产能4万吨位列前三。公司在多个细分领域占有产能、技术方面的领导地位,逐步比肩外资巨头。

    公司作为龙头,显著受益橡胶助剂行业供需改善。历史上环保因素对助剂行业影响极大,14、15年都曾因环保驱动一轮上升周期。16年5月国家成立环保督查组进行环保整顿,关停不规范工厂(如防焦剂大厂河南汤阴永新)。随整顿深化,助剂大省的山东于10月进入核查搅动市场供给,驱动价格上涨。2017年春节后,新一轮的环保核查即将开始,促进剂有望持续涨价。下游轮胎行业回暖+传统旺季到来提振需求;轮胎升级驱动长期高端助剂增长;另原料苯胺/二硫化碳涨价及运输新政也将对行业形成正向刺激。公司自主开发符合规范的领先清洁高效低成本工艺,将成为最大受益者。

    新型助剂市场空间广阔,成为新的有力增长点。微晶石蜡属于高端橡胶防护蜡,我国进口量06-15年CAGR约9%。公司现有微晶石蜡产能13000吨,毛利率近35%;不溶性硫磺是公认的最佳硫磺硫化剂,每年需求量约11万吨,但国内高端产品被外资垄断。公司国内首创连续工艺,目前产能8000吨(连续工艺产能2000吨),盈利能力高。未来随着2万吨项目实施,成本将进一步降低,成为公司又一重要业绩贡献来源。

    盈利预测和投资评级。公司是国内橡胶助剂领导者,受益环保趋严行业格局与市场地位不断改善,业绩望持续超预期,首次覆盖给予“增持”评级。预计2016-18年归母净利润分别为1.69、2.64、3.28亿元,EPS为0.58、0.91、1.13元,当前股价对应16-18年PE为31X、20X、16X。按照相对估值法对公司进行估值,可比公司2017年PE均值为32倍。综合考虑公司所处行业及增长性,给予2017年30-35倍PE较为合理。按2017年EPS为0.91元计算,对应合理价值区间为27.3-31.8元,股价有50%左右的上升空间。

    风险提示:1)橡胶助剂行业改善不及预期;2)新业务拓展不及预期。