2017年一季度大类资产配置报告:流动性趋紧环境下的资产轮动

中央经济工作会议定调“货币政策稳健中性,要把防控金融风险放到更重要的位置,下决心处置一批风险点,着力防控资产泡沫”。2016年四季度债券市场剧烈调整,整体流动性预期骤然趋紧,但我们仍然认为,2017年中央定调的去杠杆,尤其对于部分前些年资产负债增幅扩张过快的金融机构,调整才刚刚开始,流动性趋紧的整体环境是2017年金融市场需要持续面对的。

    中央经济工作会议之后,政策风向出现了两个主要变化。第一,中央对于经济增长波动的容忍度出现了前所未有的上升;第二,防控金融风险放到更加重要的位置。央行宣布MPA将于2017年一季度开始施行对于银行表内表外业务进行统一监管,保监会出手对多家万能险业务发展过快的保险公司进行整治。2017年金融市场流动性整体趋紧(金融监管逐渐统一监管标准,延续监管趋严态势),局部影响更大(表外资产,委托贷款,同业业务,理财业务,万能险等)。从对于金融市场的影响来看,我们倾向于认为非标类固定收益市场〉信用债市场〉利率债市场〉股票市场。

    我们认为2017年一季度(尤其春节过后),流动性类似年底的紧张状况将逐渐缓解,货币政策方面央行存在调降存款准备金的可能性。债券市场的去杠杆过程并没有结束,未来流动性环境逐渐趋紧,信用风险溢价仍有可能缓慢上行,而以十年期国债收益率和金融债收益率为代表的无风险利率,将进入低位波动阶段。

    股票市场前期总量杠杆去化较为彻底,风险暴露较早使得杠杆的去化较早,这使得股票市场可能是此轮流动性趋紧环境下受负面影响相对较小的,杠杆的去化过程中金融机构可能逐渐增配权益类资产。2016年A股市场在监管和流动性趋紧双重压力之下估值下行的过程逐渐兑现,而对于保险举牌的监管迅速加强也在短期内使得市场的风险偏好再次回到了较低的水平。2017年一季度股票市场仍处于机会酝酿阶段,存在结构性的博弈机会,风险偏好有望逐步企稳回升,建议从改革政策和盈利企稳的角度寻找投资机会。

    在政治局“稳中求进”的基调下,2017年是深化供给侧改革(供给侧改革将持续推进,农业供给侧改革发力)和混合所有制改革的重要突破窗口(电力、石油、天然气、铁路、民航、电信、军工等领域加速推进,混合所有制改革从央企到地方全面推进)。企业盈利方面,中上游行业的盈利仍在逐步改善,周期和中游制造业是本轮企业盈利改善的核心部门。因此在配置方面,我们相对看好低估值板块,主要以受益于供给侧改革和混合所有制改革的蓝筹和国企为主,另外一季度建议增配银行和中上游周期板块。

    风险提示:经济下行超预期;流动性偏紧超预期;市场监管超预期。