利源精制:预期差巨大的高铁整车制造集成商

类别:公司研究 机构:方正证券股份有限公司 研究员:杨诚笑 日期:2016-12-22

一直追求产品卓越,持续提升技术水平。有别于普通的铝型材企业,公司通过持续的顶级设备和研发投入不断促进技术升级,调整产品结构。公司整体毛利率从2009年14.13%提高至目前的33.26%,远超行业平均水平10%左右公司在诸多领域均做到世界一流、国内顶尖,如铝合金无缝变径管、苹果笔记本电脑外壳、太阳能支架、轨交铝板等高技术含量、高附加值产品。

    沈阳轨交整车制造集成项目造就最大预期差。本次沈阳定增项目达产预计利润是当前公司已有利润的2倍以上。我们认为,本次定增项目成功的概率较大,有望成为中国中车后我国第二家轨道交通整车制造商,实现第四次转型。目前市场对于民营公司是否有能力成为整车制造集成商有很大疑虑,反应到目前股价则体现为公司平均估值持续维持在15倍PE 左右。横向比较同类铝加工企业,公司估值明显较低。

    三井物产金属提供整车制造关键支持:三井物产金属负责提供日本铁道车辆制造技术人员(制造技术、设计、自动化系统等),负责整车在全球销售。三井物产金属属于三井物产子公司,三井物产是CRH380“中枢系统”:车辆电气牵引系统和空气制动系统的核心供应商,旗下企业囊括东芝、丰田、索尼等。领头组织了台湾环岛高铁的建设。此次沈阳项目三井与利源签订的协议约定由三井提供设备、技术、人员的引进,同时协助利源整车以后的销售。

    沈阳及辽宁承诺采购项目产品。根据双方签订的协议书,沈阳市沈北新区人民政府承诺项目达产后,在同质量同价格的情况下,优先使用公司产品,用于辽宁省各地区及沈阳市城市轨道交通。

    投资建议:假设公司2017年完成增发摊薄,我们预计公司2016-2018年净利润分别为5.23亿、6.8亿、和9.67亿元。对应PE 分别为20.90、21.82和15.36。考虑到公司进军轨道交通整车业务的蓝海市场,我们给予“强烈推荐”评级。

    风险提示:新项目达产不及预期、销售低于预期。

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