民生银行:体量扩张以对抗净息差压力

民生银行16年1-9月归属股东净利润同比增长2.0%至392亿人民币。16年3季度净利润同比增长2.9%。16年3季度规模保持快速增长,总资产环比增长7.4%(所有股份制银行环比仅增长2.0%)。我们上调了投资资产以及同业资产的增长预测,同时将2016-18年每股收益预测分别上调1.2%/1.4%/1.0%。因此,我们将H股目标价上调8.3%。然而,鉴于民生银行仍在发掘其新的竞争优势,因此维持对A股和H股的持有评级。

    支撑评级的要点。

    民生银行16年1-9月总资产增长24.7%,交易和投资余额增长124.0%,贷款增长19.6%。投资增长加快主要是得益于地方政府债券和应收款项类投资快速增长。企业贷款和个人贷款环比增长7.7%,我们认为该行正快速扩大基建项目贷款的敞口。

    我们估算该行16年3季度净息差为1.81%,环比下降14个基点。净息差大幅下滑主要是因为资产端的风险规避(中小企业敞口缩小,转向低利率按揭贷款)以及对批发资金的依赖加大。展望未来,我们预测随着资产收益率进一步收缩,该行净息差将继续下滑。

    16年3季度不良贷款率由2季度的1.67%下降至1.57%,主要是得益于该季度的大量核销(同比上升38%)。新不良贷款生成率为2.03%,低于16年上半年的2.23%。由于2013年以来该行已确认近7%的坏账,我们认为未来民生小微业务的资产质量风险将有所缓和。

    评级面临的主要风险。

    未来1-2年资产收益率可能快速下降。

    估值。

    该股当前股价相当于0.83倍2016年预期市净率。鉴于该行缺少新的竞争优势且估值不具吸引力(较H股平均溢价9%),我们认为其上升空间有限。维持对A股和H股的持有评级。