华海药业:收入增长20.66%,扣非净利润增长10.01%

收入持续稳定增长,预计四季度经营业绩恢复快速增长。2016年前三季度实现收入29.22亿,增长20.66%,归母净利润3.85亿,增长14.87%,扣非净利润3.52亿,增长10.01%,EPS为0.37元,基本符合我们的预期。三季度单季实现收入9.39亿,增长19.48%,归母净利润1.26亿,增长26.28%,扣非净利润1.26亿,增长27.28%,EPS为0.12元。上半年公司经营受到了招标进度延后导致国内制剂业务略慢、以及费用较大幅提升的双重影响,三季度经营业绩有所回升,四季度有望恢复快速增长。

    制剂板块维持高增速,海外制剂出口进入收获期。我们预计公司前三季度原料药板块保持平稳增长,其中普利类及沙坦类仍保持平稳增,精神类与抗艾类原料药受益于普瑞巴林和左乙拉西坦等新原料药品种放量,增速应高于整个板块。预计制剂板块中海外制剂仍维持快速增长,根据彭博终端数据显示,拉莫三嗪、多奈哌齐、罗匹尼罗等核心品种仍保持较高的市场占有率,缬沙坦、缬沙坦复方、氯沙坦以及去年获批的刚上市的品种如利培酮、赖诺普利及左乙拉西坦缓释剂型等新制剂品种在2016年放量较为明显,我们预计缬沙坦等品种市占率将持续提升,海外制剂出口进入收获期;国内制剂销售有待招标进度推进及“出口转内销”政策落地,预计国内制剂收入增速将进一步加快。

    制剂销售推广力度加大,制剂研发投入力度不断增强。前三季度公司毛利率47.73%,提升1.37个百分点,主要为海外原料药竞争格局改变,公司海外原料药订单提升导致公司经营结构发生改变,出口业务毛利率比国内业务高。期间费用率33.93%,提升4.21个百分点,其中销售费用率13.53%,提升1.23个百分点,主要为公司加大制剂产品的市场推广力度,导致市场推广服务费等大幅增加所致;管理费用率20.10%,提升2.46个百分点,主要为公司研发投入、限制性股票费用、排污费及人工支出等增加所致;财务费用率0.30%提升0.52个百分点;每股经营性现金流0.32元,提升356%。公司在研发方面取得巨大进展,大力推进欧美上市产品转报和质量一致性评价工作开展,同时高水平的生物药中试及检测平台基本建成。

    国内制剂出口龙头公司,海外优势有望转化到国内实现“出口转内销”。公司拥有制剂原料药一体化优势,在海外拥有拉莫三嗪、罗匹尼罗、多奈哌齐等高市占率品种,且储备诸多有待放量的优秀品种,未来三年将进入持续快速增长期。在国内一致性评价的严格政策指导下,公司海外制剂品种有望在政策制定中享受高品质优势,预计海外临床数据将对一致性评价起关键作用,后续还可能在招标进程中将海外质量优势逐步转化为市场优势,享受庞大进口替代市场空间。我们维持16-18年每股收益预测0.51元、0.68元、0.88元,同比增长20%、33%、30%,对应预测市盈率分别为49倍、37倍、29倍,维持买入评级。