农业银行:手续费增速提升,不良生成率反弹

平安观点:

    净利息收入持续负增长,手续费增速提升

    农业银行上半年净利润同比增0.6%,符合我们预期(0.5%)。营业收入同比负增5.2%,主要是净息差收窄拖累净利息收入同比下降9.31%,我们按照期初期末余额测算的三季度净息差为2.16%,同比收窄40bps,环比持平。手续费收入方面,公司前三季度手续费及佣金净收入同比增长9.8%(VS上半年7.3%),主要来自代理业务手续费收入和电子银行业务收入的较快增长,公司手续费及佣金净收入占营收的比重环比提高2.6个百分点至19.3%,收入结构在持续优化。

    个人贷款业务与县域金融业务增速较快

    9月末贷款总额较年初增长7.94%,其中公司类贷款增0.87%,个人贷款增17.6%,我们认为个人贷款快增主要是公司加大了按揭贷款的投放力度。此外公司县域金融业务发展较快,截止9月末县域贷款余额较年初增长9.1%,县域吸收存款较年初增长10%。

    不良生成率反弹,拨备计提较为充足

    公司9月末不良率环比微降1bps至2.39%,处于上市银行高位(2016Q3上市银行不良率均值1.73%,大行1.75%),其中县域不良率达到3.04%,环比上升4bps。我们测算的三季度单季年化不良净生成率为1.34%(+41bps,QoQ/+7bps,YoY),没有延续2季度下行的趋势,2季度环比下降40bps,公司资产质量存压。拨备方面,公司加大了拨备计提力度,3季度信贷成本1.00%,环比提升20bps,同比提升18bps,但受不良生成速度加快的影响,拨备覆盖率环比下降5pct至172.73%,拨贷比环比下降13bps至4.12%,但在大行中仍处于较高水平,拨备计提压力小于其他几家大行。

    投资建议:公司业绩增长疲弱,相比其他大行,公司业务结构中县域金融比重较高,不良生成速度加快,资产质量压力较大,不过拨备覆盖率保持较高水平,未来拨备计提压力可控。考虑到公司手续费及佣金净收入增速小幅提升,收入结构持续优化。我们维持公司16/17年净利润增速0.5%/0.6%,目前公司股价对应2016年PE5.66x/PB0.82x,维持“推荐”评级。

    风险提示:资产质量超预期恶化。