山西焦化:行业景气回升带动业绩改善显著,注入华晋焦煤将大幅提升业绩

事件:公司发布2016年度三季报,营业总收入24.47亿元,同比下降5.94%;归属于上市公司股东净利润-3087万元,同比大幅减亏93%。其中,第三季度营业收入为10.13亿元,环比上涨16.2%;归母净利润为5550万元,环比上涨336%。

    山西独立焦化厂龙头,充分受益于行业回暖。公司隶属于山西焦煤集团,是山西独立焦化行业的龙头企业,拥有焦炭产能360万吨/年,以及30万吨/年焦油加工、34万吨/年焦炉煤气制甲醇、10万吨/年粗苯精制等生产能力。随着,焦炭业务的回暖以及煤化工产品的提价,公司单季度业绩环比改善非常明显,Q1实现归母净利润-0.99亿元,Q2为0.13亿元,Q3为0.56亿元。

    产能收缩,焦价年内大幅上涨。最近几年,环保趋严下焦炭产能持续收缩,前9个月全国焦炭产量同比下滑1.6%,而同期粗钢产量同比上升0.4%,焦炭供应明显偏紧。公司所处的临汾地区二级冶金焦市场价从7月初的750元/吨上涨到9月底1280元/吨,大幅上涨71%,截至10月27日,已涨至1520元/吨,实现了翻倍。我们认为,实质性去产能的焦炭行业,在需求较为稳定的前提下,有望继续走出强势行情。

    期间费用继续压缩,管理费用下降显著。前三季度,公司期间费用合计2.64亿元,同比下降13%,处于继续压缩态势。其中,管理费用为0.73亿元,同比大幅下降40%,这主要得益于职工薪酬的大幅缩减;销售费用0.43亿元,同比基本持平;财务费用1.48亿元,同比微增6%。从第三季度来看,管理费用同比压缩40%,财务费用同比下滑9%,销售费用同比基本持平,整体期间费用持续压缩。

    拟注入中煤华晋资产,打造煤焦一体化。公司拟以发行股份及支付现金方式收购山焦集团持有的中煤华晋49%的股权,作价44.75亿元。其中,拟以6.44元/股向山焦集团发行6.02亿股支付38.75亿元,另外6亿元以现金支付,同时以7.34元/股发行1.63亿股,募集不超过12亿元的配套资金。此次交易完成后,主要从事煤炭采选业务的中煤华晋将成为公司重要的联营企业,2014/2015年实现归母净利润分别是10.14亿元、6.3亿元,其所属的王家岭矿区是国内一流的高产高效特大型现代化矿区,此次交易将大幅提升公司资产质量和盈利能力。

    盈利预测与估值:考虑正在注入的优质资产华晋焦煤公司股权,我们对公司采用分部估值法。预计2017年华晋焦煤归母净利润约15亿元,给予20倍估值,归属于上市公司的市值为150亿;未考虑资产注入,预测公司2016-2018年归属于母公司的净利润分别为1.0/1.7/2.04亿元,给予2017年20倍估值,市值为34亿元。考虑目前7.66亿总股本和新增7.65亿股本,合计15.3亿股,而目标总市值为184亿元,故给予公司目标价12.03元。

    风险提示:宏观经济低迷;下游需求不景气;资产重组方案审批风险。