中国巨石:成本费用改善推动业绩高增长

事件评论

    成本费用双双改善,业绩持续高增长。前三季度收入同比增长5.5%, 销售增速有所放缓,量增为主要原因。公司毛利率同比提升3.6个百分点,主要源于天然气、油价下调和制造升级带来的成本改善;同时费用率同比下降4百分点,其中销售、管理费率分别提升0.5、0.6个百分点,但财务费率同比下降5.1个百分点,主要源于融资成本下降(2015年底47亿元募集资金到账)。最终实现营收同比增长49.2%,扣非业绩同比增长52.1%,具体来看:资产减值损失同比减少990万元(应收账款减少所致)、公允价值变动净收益同比增加2328万元、营业外收入同比减少2046万元(处置非流动资产净损失约为2102万元)、少数股东损益同比增加687万元。

    单季度看,收入同比增长1.4%,增速环比有所回落;盈利能力仍保持在较高水平约44.2%,同比提升4.2个百分点;费用率同比下降1.3个百分点,管理费率上涨1.8个百分点,但财务费率下降3.6个百分点。单季归属净利润同比增长34%。

    内生增长海外接力。到今年年底14万吨的无碱纱完成技改后,公司玻纤纱总产能约为134万吨,其中埃及产能16万吨。国内产能逐步释放将对行业供需格局形成压力,我们预计未来海外将接力国内高增长: 一方面在埃及产线实现北非玻纤投资的零突破,公司在美国新建8万吨产能,海外布局进一步扩大;另一方面汇率调整带来汇兑收益增加。

    智能制造和产品升级下,盈利能力仍有提升空间。公司已具备行业领先的盈利能力,未来盈利能力的提升将持续依靠成本改善和产品结构升级。前者在自动化仓储、智能制造基地等推进下有望持续改善,后者契合市场消费升级,将受益于产品结构向盈利能力更强的中高端产品转变。

    外延迈出第一步。9月公告拟以7.6亿元收购中复连众合计26.52%的股权, 其控股股东为中复集团,实际控制人为中建材。公司定位于新材料/复材平台, 此次收购仅迈出整合第一步,随着中建材、中材兼并重组的深化,下游延伸有望从风电叶片扩大至其他复合材料;同时此次收购有望增厚业绩,目前尚未并表。

    产业链延伸有望提升估值。公司为玻纤产业链上游的绝对龙头,兼具规模、技术和成本优势,但周期性明显,尤其是在此轮周期高点之后,受益于下游特定景气领域的程度有限。向下游收购后周期性会相对减弱,成长空间放大, 由于国外玻纤企业的估值中枢在企业多元化发展叠加玻纤应用渗透率提升后出现上移,如PPG 从10倍到18倍左右,SGO 从10倍到近30倍,预计中国巨石的估值有望盈利提升。

    预计16/17年EPS 为0.61、0.72元,对应PE18、16倍,买入评级。