恒逸石化:PTA复苏,财务费用下降及投资收益上升,公司业绩大幅增长

事件

    公司发布2016年三季报,1-9月实现营业收入221.35亿元,同比下降0.29%;实现归母净利润5.03亿元,同比增长5030.72%;实现每股收益0.39元。其中2016Q3实现营业收入84.41亿,同比上升13.57%;实现归母净利润1.51亿,同比上升249.99%;实现每股收益0.12元。基本符合我们预期。

    简评

    PTA产业链弱复苏及财务费用下降至公司盈利能力大幅改善

    公司1-9月份实现营业收入221.35亿元,同比下降0.29%,PTA今年前三季度的均价与去年基本持平,公司营收略有下滑主要是公司在3月份出售了全资子公司上海恒逸聚酯纤维有限公司,上海恒逸聚酯纤维2015年的营收达到38.4亿元,因此剥离上海恒逸聚酯对公司营收影响较大。

    公司1-9月实现净利润5.03亿,同比增长5030.72%,公司业绩大幅增长主要来自于三个方面,1)从2015年开始PTA行业呈现弱复苏态势,由供过于求向供需平衡转变,公司PTA盈利能力逐步提升。从我们监测的PTA与PX的价差看,2016年前三季度为456元/吨,较去年同期增加31元/吨,导致PTA盈利有所改善,公司前三季度毛利率为3.22%,同比下降1.41%,主要是由于公司调整PTA销售结算政策,改由客户承担运费,这样导致销售费用下降但毛利率也有所下降,2016年1-9月公司销售费用减少1.45亿,同比下降61%;2)公司投资收益大幅增长,2016年1-9月公司实现投资收益4.13亿元,同比增长185%,主要是因为本报告期内公司持有的浙商银行股权按权益法计算投资收益,而去年浙商银行的投资收益从三季度才开始计算;3)公司财务费用大幅下降,2015年三季度受人民币大幅贬值影响,公司汇兑损失较大,导致全年前三季度财务费用高达7.05亿元,之后公司进行了外汇套期保值,防范人民币汇率波动对公司财务费用的影响,今年公司财务费用回归合理水平,同比减少4.48亿元。

    PX-PTA-聚酯产业链利润向中下游转移,PTA盈利有望持续改善

    过去的数年间,聚酯产业链(PX-PTA-PET)不同环节的产能投放节奏出现周期性错位,供需关系发生变化。由于过去5年的大举投资,PTA产能从2010年的不到1500万吨/年大规模扩张到2015年的超过4600万吨/年,增长超过2倍,造成PTA产能过剩局面,行业连续几年陷入亏损、甚至龙头企业也一度亏损;由此,行业发生一次市场驱动的“去产能、去库存”的供给侧结构调整在所难免,效率低下的老旧装置等亏损产能则被迫长期停车面临淘汰。

    据我们统计,目前长期停车的产能超过1200万吨,超过PTA总产能的1/4。考虑到2016年的新投产项目,目前PTA有效产能不足4000万吨左右,并且行业集中度较此前大幅提高、行业前三的民营企业(逸盛系和恒力石化)在有效产能中的占比接近50%,龙头企业的议价能力显著增强。2017年国内没有PTA新增产能,如果翔鹭石化的装置不重启,2017年PTA的供需格局会进一步改善,即使翔鹭石化重启,由于其成本较高,开工率也不一定很高,我们认为未来PTA盈利将持续改善。

    定增顺利完成,未来将全力推进文莱项目,打造PX-PTA-聚酯全产业链

    2012年之后PTA和涤纶长丝景气度下滑,公司盈利能力下降,一方面是行业扩张无序,供过于求比较严重,另一方面是行业链盈利分配不均衡,上游PX受制于国内产能扩张困难,进口依赖度超过50%;在此背景下,公司积极向上游PX延伸产业布局,致力于打造PX-PTA-聚酯全产业链,增强盈利能力,提升企业抗风险能力。

    文莱项目是公司实施PX-PTA-聚酯全产业链战略的重要一步,该项目实施后公司将实现PX的部分自给,打通全产业链。

    2016年10月18日,公司公告完成了针对文莱项目的定增,公司合计发行3.167亿股,发行价格12元/股,募集资金38亿元,认购对象包括中信证券、浙江浙银资本、天津信祥、杭州中大君悦投资、金元顺安基金、华融证券和华安未来资产管理公司,所有发行股份锁定期为1年。2016年三季度末,公司在建工程额达到14.4亿元,较年初增长了5.13亿元,主要是公司文莱项目投资增加所致,公司预计文莱800万吨原油加工项目2018年投产,该项目建设成本低、当地税收优势明显、能源成本和物流成本均具有较大优势,根据公司的可研报告,该项目的内部收益率将达到15.81%,净现值高达12.3亿美元,待该项目投产后,公司盈利能力将大幅提升,作为我国“一带一路”的重点项目,我们预计公司文莱项目将会获得国家的更多支持,进度有可能超预期。

    第一期员工持股完成购买,将有效激发员工工作积极性和创造性

    2016年7月6日公司公布了第一期员工持股计划,员工拟筹集资金不超过9890万元,委托平安信托管理,并采用2:1的配资杠杆,总规模上限为29670份,此次员工持股计划的参与人员主要是公司董事、监事、高级管理人员好、公司及下属控股子公司的正式员工,合计269人。截止2016年9月30日,公司第一期员工持股计划已完成股票购买,合计买入公司2481万股,占比1.94%,成交均价11.839元/股,锁定期12个月。我们认为公司此时实施员工持股,彰显了公司上下对其未来发展的信心,也将员工利益和公司的发展紧密的联系在一起,激发员工的工作积极性和创造性,共同推动公司发展,共享公司发展硕果。

    在推进股份公司员工持股的同时,公司控股股东恒逸集团及附属企业的部分员工也委托平安信托成立平安财富*汇安948号集合资金信托计划,截止到2016年9月30日,此集合计划通过二级市场累计买入公司875万股,占比0.672%,成交均价11.787元/股。控股股东恒逸集团及附属员工增持公司股票彰显了集团及兄弟单位员工对公司未来发展的看好。

    投资建议

    我们预计公司2016~2018年归属于母公司净利润分别为6.73亿元、8.50亿元和9.53亿元,对应EPS分别为0.42元、0.52元和0.59元,对应的PE分别为29.5、23.3和20.8,考虑到公司作为PTA行业龙头,在行业呈现趋势向好的背景下,弹性巨大,维持“增持”评级。