华锦股份首次覆盖报告:军工系股东助力增产能调结构,促业绩底部反转

军工系股东助力增产能调结构。华锦股份是中国兵器集团旗下唯一的炼化上市平台。2015年以来,通过受让49%的振华海外石油公司收益权、并表华锦集团旗下北方沥青公司、引入振华石油成为公司第二大股东等一系列交易安排,使公司获得了兵器集团旗下优质的炼化盈利资产。

    受益炼化行业景气回升。2014年下半年以来,原油价格大幅下跌,但成品油“地板价”政策保障了企业在40美元/桶原油价格时的炼油毛利,同时石化产品价格下调幅度普遍小于国际原油跌幅,因此国内炼化行业毛利大幅上升,炼油化工业绩明显好转,行业景气度回升。

    公司主营业务盈利能力明显改善。华锦股份2016上半年毛利为39.4亿元,同增60%,炼油及石化板块毛利率高达34%。同时,公司经营性现金流达到21亿元,ROE也反弹上升至10%;反观公司的资产负债率及权益乘数均逐步下降,可见其自身“造血能力”已经恢复。

    盈利预测与投资评级:我们预计16-18年公司归母净利润15.15亿元、18.39亿元和19.10亿元,每股收益分别为0.95元、1.15元和1.19元,PE分别为9.4倍、7.8倍和7.5倍。给予华锦股份2017年PE估值12倍,对应每股价值13.8元,首次覆盖,给予公司“买入”评级。

    股价催化剂:2016年前三季度净利润预计将同比大增约16倍;十三五期间有望至少新增400万吨/年加工能力;新近获批航空煤油生产权;振华石油海外原油收益权业务稳健。

    风险因素:公司产能扩张不达预期的风险;环保风险;设备故障停工维修的风险;振华海外油田投资收益大幅降低的风险;原油和产成品价格剧烈波动的风险。