江阴银行:根植民营经济沃土,打造农商行改革先锋

立足江阴,坐拥县域金融头把交椅。

    江阴银行立足江阴,辐射苏锡常都市圈,深处长三角腹地。江阴市GDP高居江苏省县级市排名第二位,人均GDP位居第三,县级区域的经济实力在国内都名列前茅,可谓县强民富。民营经济活跃,催生大量优秀骨干企业。在《长江三角洲城市群发展规划》中,苏锡常都市圈经济战略地位举足轻重。江阴银行在全市存贷款市场占有率第一,将最大程度受益于地方经济的崛起和城镇化进程的推进。

    经济企稳,不良贷款风险可控。

    近期我们在江浙对银行业分支机构进行草根调研,江浙贷款质量比市场预期乐观。经过前几年的风险释放,不良增速已下滑。通过摸底排查,当地银行可以预判不良风险企业的经营趋势,存量不良贷款也在逐步化解。全国来看,不良风险实际已从东部向西部和东北转移。江浙反而是最有可能出现资产质量拐点的区域。从江阴银行的不良贷款趋势也能看出,不良贷款同比增速已经从2012年的185%下降到2015年17%。

    区域经济下行空间有限,不良贷款风险无需过分担忧。

    先行先试,具备改革基因。

    银行业同质化严重,在利率市场化的压力下,简单依赖存贷利差的经营模式已不再具竞争力。从发展历史和机制上看,江阴银行具备改革基因。1.率先改革。2001年是首批试点农商行,之后率先在异地扩张。现在是首批A股上市农商行。上市后,预计公司治理结构将进一步完善,资本补充能力大大加强。2.股东分散,管理层持股,民营优质企业股东带来市场化运作思路。3.扎根基层,管理半径小,组织结构扁平,对地方市场反应较全国性银行更为灵敏迅速。

    员工持股,为股权激励打下基础。

    因为从农联社改制的原因,江阴银行员工广泛持股。1313名员工中,内部员工自然人股东有773名,发行后员工持股比例10%。员工股权激励是解决银行有效激励不足,管理人员流失的利器。特别是在银行利润下行周期,团队稳定的重要性更加凸显。江阴银行员工大批量持股,已经走在大多数上市银行前列。给优秀的员工对应的薪酬,将员工利益与公司业绩绑定,将激发管理团队的能动性。

    首次覆盖,给予“增持”评级。

    公司目前业务结构单一,贷款占生息资产比重达54%。贷款利息收入占比达70%。不良风险暴露仍在进行中,公司净利润14-15年均负增长。预计上市后中期随地方经济企稳,及上市后资本补充、对业务革新,利润增速有望回升。预测2016-2018年归属于母公司股东净利润为7.75、7.81、8.18亿元,对应摊薄后EPS0.44、0.44、0.46元,每股净资产BVPS4.99、5.53、5.72元。比照A股已经上市的区域性银行,考虑到公司较高的成长性、新股发行上市以及流通市值小等因素,我们给予一定估值溢价,给予16年PB1.5-1.6倍,目标价7.49-7.99元。首次覆盖,给予“增持”评级。

    风险提示:地区经济下滑;资产质量恶化超预期。