张裕A2016年中报点评:中低档酒增长乏力,自有进口酒势头良好

本报告导读:

    业绩略低于预期。经济增速下行,主力增长源解百纳、普通干红受困;自有进口酒销售良好,规模已与代理酒相当,Q3有望持续发力,助力公司在低基数下实现增长。

    投资要点:

    投资建议:因经济下行、国产中低档酒增长乏力,下调2016-17年EPS至1.54、1.76元(前次预测为1.60、1.85元),下调目标价至48元(前次预测为52元),仍看好自有进口酒长期增长逻辑,维持增持。

    业绩略低于预期。H1公司营收28亿、7亿元,降3%、7%;Q2降13%、29%。H1销售收现持平,经营净现金流降26%,主因上期部分购买葡萄原料款于本期结算致现金流出项增多。

    中低档酒受困,自有进口酒增长良好。1)因经济增速下行、大众消费疲软,叠加前期高基数,公司前期主力增长点解百纳、普通干红收入约降3%、12%(估算2015H1增速达15%、20%);受益于春节送礼旺季,H1酒庄酒企稳持平。2)低基数下进口酒业务增长良好,预计富朗多收入2000万元、增122%;爱欧于Q1末正式铺货,数月即实现收入1400万元;叠加蜜合花200万元收入,估算自有进口酒规模已与代理酒相当。3)白兰地主力市场广东略有下滑,但福建、江苏、山东等地贡献明显,全国化推进下整体收入增4%,实属不易。

    4)毛利率降约1pct,主因具较高毛利且体量较大的解百纳遭遇下滑;销售费用率升1pct,主因公司调整考核体系,加大销售人员激励。

    自有进口酒有望持续发力,期待Q3在低基数下恢复增长。2015年中秋公司销售欠佳(Q3收入降3%),渠道调研当前旺季铺货正常,叠加富朗多、爱欧等进口酒发力,Q3有望在低基数下实现正增长。

    核心风险:行业竞争加剧、海外并购及进口酒品牌推广不达预期。