艾派克:打印产业全球化布局与一体化服务,业绩增长有望

营收大幅增长,业绩符合预期:公司16年上半年年实现收入14.30亿元(84.95%YoY),归属母公司股东净利润为2.33亿元(4.14%YoY),耗材、芯片和配件营收占比分别47%、26%和25%,公司16年上半年销售毛利率和净利率分别42.43%和16.34%,其中净利率比2015年增长了1.94个百分点,业绩符合预期。一方面打印机行业是一个成熟稳定的行业,周期特点不明显,而且公司处在细分行业的全球领先位置,因此受到经济波动影响较小。另一方面,公司接连并购了赛纳科技耗材业务、美国SCC和艾派克微电子部分股权,尤其是SCC并表后业绩有所增加,而且随着SCC的并入,未来海外销售渠道将进一步打开。

    收购Lexmark,国际化布局加快:艾派克联合君联资本和太盟投资以40.44亿美元对价收购Lexmark,收购完成后艾派克将持有利盟51.18%股权,目前已经通过CFIUS第一阶段审查,尚需通过CFIUS审查第二阶段审查。利盟2015年营业收入为35.51亿美元,折合人民币约为230.60亿元,艾派克2015年营业收入20.49亿元。利盟的营收体量十倍于艾派克,且是全球领先的打印产品及数据解决方案提供商,是打印设备的全球知名生产商之一,在欧美等市场有较强的市场地位,并购之后一方面艾派克可以借助其技术提升区位、实现客户的优势互补,将公司在全球中低端打印市场的优势与Lexmark在中高端打印市场的优势结合,扩大市场份额。另一方面公司可以借助Lexmark在打印机整机设备方面的出货量优势,带动公司包括集成电路芯片、通用打印耗材等部件的研发、生产与销售,通过供应链的整合降低生产成本,实现净利率的提升。未来随着打印机在亚洲、非洲、拉丁美洲等地区普及程度的提高,公司的全球化布局及一体化服务也为公司业绩增长提供保障。

    核“芯”凸显,拓展ECM业务:国家“十三五”规划有望实现集成电路产业销售收入年均增速超过20%的目标。艾派克芯片业务已经形成了集研发、生产与销售为一体的集成电路设计产业,是国内少数具有自主知识产权的本土企业之一,公司2016年上半年芯片业务的毛利率为74.86%,相比2015年提高了近9%。同时公司意识到了芯片领域的大机遇,不仅仅局限于耗材芯片,积极开拓更加广阔的芯片市场,如NFC芯片、RFID芯片、指纹识别芯片等。受益未来移动支付市场大爆发以及物联网的普及,公司指纹识别芯片和NFC芯片等有望进入快速发展期,为公司的芯片业务的横向拓展提供重要源动力。Lexmark主要经营ISS业务和ES业务,公司在并购完成后,也会将Lexmark的ES业务收入囊中,ES业务主要为客户提供一整套的企业软件解决方案,属于企业内容管理(ECM)的一部分,根据Gartner的预测,全球ECM市场收入总额将从2015年的60亿美元上升至2019年将近90亿美元,年复合平均增长率为10.3%,ES业务也将为公司开辟新的利润增长点。

    投资策略:我们认为艾派克并购利盟后,将进入市场更加广阔的打印机及原装耗材市场,与原有的通用打印耗材业务相得益彰,公司通过内部整合提高盈利能力,对外方面仍将有扩张并购的机会,维持公司“推荐“评级。我们预计公司16-18年营收分别为35.20/42.14/47.80亿元,归属母公司净利润分别为4.96/6.02/6.35亿元,对应EPS分别为0.50/0.60/0.64元,对应PE为64/52/50倍。

    风险提示:重组整合不及预期;市场竞争加剧的风险;专利诉讼的风险。