东方航空:业绩增速低于预期,负债结构优化显著

净利润同比减少9.29%,低于我们的预期。2016年上半年公司实现营收463.32亿元,同比增加4.56%;归属上市公司股东净利润32.33亿元,同比减少9.29%,低于我们此前预期(40.22亿元)。业绩低于预期主要由于报告期内人民币兑美元贬值约2.1%,公司产生汇兑损失13.55亿元,致使二季度净利润仅为7.02亿元,并且公司单位收益水平下降幅度超出我们的预期。报告期内油价仍旧保持较低水平,公司单位航油成本较去年同期下降29.66%,公司的飞机燃料支出为人民币83.63亿元,较去年同期减少了20.82%,低油价带来的成本减负仍使得公司经营利润保持增长。

    经营数据持续增长,但票价水平承压。2016年上半年公司实现整体、国内、国际、地区RPK同比增速分别为15.5%、8.4%、32.8%与5.9%,ASK分别为15.0%、7.8%、32.4%与3.2%。上半年,公司共引进主力机型飞机合计42架,退出老旧机型12架,截止报告期末,公司共运营飞机581架,其中客机556架、货机9架、公务机16架。报告期内公司累计完成客运量4884.55万人次,同比增长9.0%,其中国际客运量继续保持高增速,较去年同期提高17.8%,平均客座率为80.8%,较去年同期小幅增长0.4个百分点。但报告期内票价下行幅度超出预期,公司含油客公里收益出现下滑,国内线下降4.54%至0.526元,国际线下滑15.15%至0.465元,单位收益的下降对公司业绩产生了冲击。

    资产结构持续优化,汇率敏感性显著降低。报告期内公司完成非公开发行A股股票项目,募资85.48亿元,当前公司资产负债率已降至76.60%。同时公司持续优化负债结构,美元负债占比已降至41.43%,人民币兑美元每贬值1%将影响公司净利润3.75亿元,汇率敏感性已大幅降低。同时公司完善市场销售体系,直销收入同比增长57.2%,占比增加14.4个百分点,销售费用中的代理业务手续费同比减少4.2亿元,提直降代成效初显。在低成本航空领域,子公司中联航在改造现有客机机队全经济舱布局基础上,继续开展全经济舱客机引进,拓展行李收费、机上售卖、保险销售等增值业务,客座率同比增加7.6个百分点,运营效率进一步提升,开启“全服务—低成本”双模式运行的创新之路。

    维持盈利预测,维持“买入”评级:我们认为:1)航空行业下半年整体客运量仍可维持在10%左右,尽管短期行业供需失衡使得票价与客座率有所下行,且人民币贬值对公司当期业绩造成影响,但人民币贬值也带来了一定程度上风险的释放,长期来看需求依旧向好,仍可逐步消化掉新增运力;2)公司立足上海主基地,腹地市场受经济下行冲击最小,预计未来单位收益水平降幅可得到缩窄。我们维持公司2016-2018年63.18亿元、77.55亿元与91.68亿元的盈利预测,EPS为0.48元、0.59元和0.70元,对应当前股价的PE为13、11和9倍,维持"买入"评级。