天茂集团:积极布局金控,看好公司转型带来的增长潜力

布局保险,业绩扭亏为盈。2015年公司通过非公开发行方案,募集资金净额97.94亿元,收购国华人寿43.86%的股权及对国华人寿进行增资。2016年3月16日,天茂集团正式收购国华人寿部分股权成为控股股东,持股51%。2016年7月公司再度公布非公开发行预案,计划筹集资金总额不超过48.45亿,用于对国华人寿进行增资。伴随着公司及相关股东两次增资的完成,国华人寿股东投入资本将达到173亿元。2016年一季度,公司合并财务报表,归属于上市公司股东净利润为7.9亿元,较上年同期2041万元的亏损有重大改善。

    国华人寿进入稳定盈利期,从以万能险为主逐渐过渡到回归保障。在中小保险公司注重万能险拉动保费增长的环境下,公司把战略重心转移至负债端。2016年1-6月,国华人寿实现原保险保费收入204亿元,同比增长84%;保户投资款新增交费规模为120.37亿元,同比增长15%,原保险保费收入规模已远超过万能险规模。国华人寿投资收益率远高于行业平均,权益配置仓位较高为其亮点。权益仓位高可带来较大的业绩弹性。近三年,国华人寿保险资金运用收益率均高于保险行业资金平均收益率,资金运用能力显著高于行业平均水平。据测算,2014年末、2015年末国华人寿股基仓位占比分别为23%、30%,国华人寿属于民营体制公司,弹性大,反映了其积极灵活的经营特点。

    大股东新益理集团资本运作经验丰富,积极布局金控,有望注入新理益集团的其他资产,为公司打开成长空间,提升盈利能力。除了保险领域,新理益集团还参股了长江证券、新理益地产投资。天茂集团保险板块与新理益集团的证券、地产等板块有望资源、利益共享,形成协同效应。作为新理益集团旗下的上市平台,天茂集团拥有注入新理益集团金融地产资产的可能性。此外,公司还持有安盛天平9.25%股权,后续收购布局产寿险平台的意愿强烈,享受产寿险资源协同。

    首次覆盖给予“增持”评级,看好公司转型带来的增长潜力。采用分部估值法,分别对国华人寿、化工医药业务、安盛天平进行估值,合理市值分别为420亿、60亿、15亿。考虑到国华人寿2015年末净资产为104亿元,加之国华人寿后续有增资预期,以及通过经营盈余增厚净资产,预计2016年末国华人寿净资产为277亿元,考虑到中小保险公司经营灵活,成长潜力大,具有估值溢价,给予国华人寿3倍PB,按公司持股51%的比例计算,国华人寿部分合理市值为420亿元。给予天茂集团目标市值495亿,对应预期非公开发行的7亿股,增发完成后共有49.57亿股本,目标价为10元,首次覆盖给予公司“增持”评级。