长白山:挖掘冰雪资源价值,静待温泉度假区开业

游客量同比增多,客运仍是主要收入来源。

    公司16年实现营收6464.81万元(+1.74%),归母净利润-436.5万元(减幅24.07%),扣非净利润-511.23万(减幅42.28%),EPS为-0.02元;营收增长系景区进入旺季,游客量较上年同期增多;分业务来看,其中旅游客运服务营收6130.07万(+1.87%),旅行社营收87.38万(-38.29%),其他营收219.06万(+12.52%)毛利率小幅下滑,旅游宣传力度加大。

    公司16H1综合毛利率16.95%(-3.42pct);其中旅游客运服务为18.97%(-1.03pct),系营业成本薪酬支出增加所致;旅行社受自驾游影响,承接团队数量大幅减少,毛利率降为53.96%(-16.04pct)。公司期间费用率为22.86%(+1.37pct);其中销售费用率为5.88%(+1.75pct),旅游宣传力度加大,广告支出增多所致;受政策影响本年免征价调基金,管理费用率降为17.58%(-2.39pct),;财务费用率为-0.6%(+2.01pct),募投酒店项目使用大量存量资金致财务利息收入减少。

    投资逻辑。

    上市公司拥有长白山景区内主要客运交通30年独家经营资质,形成以旅游客运为核心,旅行社+温泉水开发为两翼的综合性旅游服务供应商。①外部交通持续改善,旅行社处于转型阵痛期。铁吉珲高铁和营松高铁陆续通车,鹤大高速(鹤岗至大连)有望于今年年内完工,东三省自驾游客存在进一步提升空间;目前公司主业仍以客运为主,营收和毛利贡献率达95%,旅行社业务持续承压,长期来看其协同效应多过盈利性。②多元化业态加速产业转型升级。公司拥有温泉独家开采资质,在建长白山国际温泉度假区项目将打造集冰雪、会议、温泉养生等功能为一体的旅游特色品牌,促进观光型景区向休闲度假性质转变,改变公司目前主营业务单一化现状。多主业发展将确保公司长期盈利能力的提升。

    首次覆盖,给予“增持”评级。

    公司背靠5A级景区资源,核心业务具备一定的垄断性竞争优势。募投项目温泉度假区的试运营延期至年底,建成后主业收入结构得到优化,预计将实现50%以上的业绩增厚;同时冰雪游的持续升温也将弱化景区淡旺季特征,对游客接待量形成有力支撑。我们预计公司16-18年EPS为0.43元、0.52元、0.65元,对应PE为41倍、34倍、27倍,给予“增持”评级。

    风险提示:募投项目进展低于预期,旅行社行业竞争加剧。