翰宇药业:国内多肽制剂龙头出口前景广阔

2016年上半年业绩增长低于预期。

    公司发布16年半年报,收入3.44亿(+29.43%),归母净利润1.11亿(+23.37%),扣非净利润+28.85%,EPS0.12元。业绩增长低于预期。

    国内制剂业务增长低于预期。

    2016H1公司国内制剂业务收入1.72亿(-5.37%),低于预期。其中原有产品特利加压素(+35%)、胸腺五肽(-25%)、生长抑素(-15%)、有望随着公司主动调整市场营销策略下半年实现快速增长。去氨加压素(-18%)进入基药目录以来基层放量受阻,全年将持续下滑。新产品卡贝缩宫素与依替巴肽由于国内招标进度缓慢,上半年未形成规模销售。随着下半年各省招标加快,有望在下半年贡献业绩增量。除收入端外,值得关注的是胸腺五肽毛利率下滑18个百分点,预计与原材料涨价与招标降价有关。销售费用率上升4个百分点,预计与卡贝缩宫素与特利加压素加大学术推广力度有关,我们将相应调整盈利预测中的关键假设。

    原料药出口稳步增长。

    2016H1公司客户肽、原料药合计出口收入约7600万元(+31.4%),实现利润约5400万元,净利率71%。增长及利润率均符合预期。若下半年新增利拉鲁肽注册级原料药出口订单,则公司全年原料药出口有望超预期。

    成纪整合进度好于预期。

    2016H1成纪药品包装组合产品收入3986万(+320%),器械类产品收入5330万(+259%),显示出良好的整合效果。尤其值得关注的是公司上半年经营性现金流4700万(+136%),应收账款天数下降(2016Q1:352;2016H1:339),预计与成纪产品销售的终端回款有关,这降低了我们对成纪收入增长完全来自于渠道压货的担忧。

    下调盈利预测,但维持“增持”评级。

    我们下调公司2016-18年预测EPS至0.47/0.61/0.77元(原预测为0.51/0.67/0.83元)同比增长37%/29%/26%,目前股价对应的估值为40/31/25x。考虑到公司多肽原料药及制剂出口市场空间广阔极具潜力,维持“增持”评级。