东诚药业:云克注射液有望放量提价,核素药物龙头腾飞

投资要点

    推荐逻辑:云克注射液有望进入医保,覆盖医院将从目前的700多家医院扩大到县级及以上数千家医院,且价格远低于同类产品,存在提价空间,业绩有望爆发;收购GMS 和益泰医药,覆盖核素诊断+治疗药物并布局核药房,核医学产业链持续延伸;收购中泰生物巩固硫酸软骨素龙头地位,产能从国内(净利率约为10%)逐步向泰国(净利率超过50%)转移,盈利能力大幅度提升。

    核素药物高速扩容,云克注射液存在放量提价预期。1)全球核素药物约为100亿美元,我国核素药物市场有望从2013年的20亿元增长到2020年的100亿元,年均复合增速高达25%。2)公司核心品种云克注射液是治疗类风湿性关节炎的首个核素药物,疗效和安全性好且治疗费用低,未来核心增长动力来自于量价齐升。①从量来看,云克注射液主要通过核医学科销售,已覆盖了绝大多数核医学科,未来成长空间在于申请进入医保目录,从800多个核医学科扩大到9000多家县级及以上医院。②从价来看,云克注射液的原料供应趋于紧张,成本升高将带来提价预期。考虑到云克注射液的治疗费用不到生物制剂的1/4,即便提价一倍也具有很强的竞争力,具备极强的提价预期。量价齐升将带来显著的业绩弹性。3)云克药业少数股权有望收回。公司将核素药物作为战略发展方向,目前对云克药业的持股比例为52.11%,未来收回少数股权是大概率事件。

    持续拓展核医学产业链,外延并购值得期待。公司于2015年收购云克药业52.11%股权,近期公告称拟收购GMS 的100%股权和益泰医药的83.5%股权,覆盖了核素诊断+治疗药物和核药房服务,核医学产业链持续扩张。GMS 的锝[99mTc]亚甲基二膦和碘[125]密封籽源的销售收入接近5000万,增速分别高达208%和76%,正在高速放量。GMS 拥有7个核药房,在医院外包大趋势下将承接更多核素药物业务,且凭借与医院核医学科良好关系,未来有可能深化合作开拓更多业务,具有明显的卡位优势。在核素治疗领域,云克注射液有放量提价潜力,市场空间有望超过10亿。铼[188Re]-HEDP 注射液用于治疗恶性肿瘤骨转移,目前正处于II 期临床,上市后也有望发展成10亿元以上重磅品种。

    硫酸软骨素产业整合提高盈利能力,肝素原料药触底反弹。公司是国内硫酸软骨素龙头企业,拟收购中泰生物的100%股权进一步巩固龙头地位并发挥协同效应:一方面公司将通过技术输出提高中泰生物的产品质量,将其产品价格从60美元/吨提高到70美元/吨的平均水平;另一方面中泰生物由于原材料和人力成本优势,净利率超过50%,公司的硫酸软骨素净利率仅为10%左右,未来产能转移后将大幅度提高盈利能力。肝素原料药供需基本平衡,上游原材料供应紧张及下游需求持续扩大将带动肝素原料药触底反弹,价格有望逐步回升。

    盈利预测与投资建议。分业务预测,2017年原料药净利润约为1.5亿,参考原料药上市公司给予30倍PE,贡献市值为45亿;2017年核医学净利润约为2.0亿,医药行业平均PE 为41倍,公司作为A 股唯一的核医学标的应该享受估值溢价,给予2017年50倍PE,贡献市值为100亿。则公司合理市值为145亿,对应此次增发摊薄后目标价为63.88,维持“买入”评级。