五粮液:高端产品量价齐升,改革落地将提升公司绩效,重申“买入”

点评:6月22日,五粮液召开了2015年度股东大会。综合管理层交流和近期经销商调研情况,我们认为公司提价策略效果初显,上半年高端酒价格稳步回升,经销商扭亏转向微利经营,经销商打款数量也在增加,我们认为二季度公司打款无压力。我们预估公司全年高端酒销量有望实现5%-8%的增长,考虑提价因素全年有望实现15%左右收入的增长。下半年员工持股计划有望正式实施,届时企业经营活力将得到有效提升,同时并购计划也在积极推进中。目标价35.28元,重申“买入”。

    高端酒价格稳中有升,经销商已摆脱倒挂实现微利经营。公司自去年以来,坚持实施“控量稳价,量价平衡”战略,3月份对普五提价20元至679元/瓶,产品定价策略在二季度效果初显。从价格来看,高端产品价格逐步回升,普五一批价逐步上涨至650元左右,经销商已经摆脱倒挂状态,实现微利经营。从销量来看,4-5月高端酒动销呈现良性增长状态,普五、1618和低度酒三大系列均实现增长,且1618和低度酒增速比普五更快,目前1618占比达到20%左右。整体来看,目前公司已完成全年打款计划的70%,经销商库存水平合理,且打款经销商数量也在增加,我们认为二季度打款无压力,全年销量有望实现5%-8%的增长,考虑提价因素全年收入有望实现15%左右的增长。

    系列酒品牌持续优化,预计全年收入增速可达10%。公司年初开始对系列酒品牌进行优化管理,目前大约淘汰30个小品牌,且在系列酒销售公司下成立3个分公司,旨在提升品牌专业化和精细化经营能力。上半年公司系列酒实现稳步增长,预计全年可保持10%左右的增长。公司十三五规划明确设定系列酒100亿元销售目标,2015年销售收入为64.3亿元,为实现系列酒持续增长,预计未来公司会强化激励机制,逐步试水子公司混改、经销商持股等激励措施。

    员工持股计划有望在下半年正式实施,积极推行并购计划实施走出去战略。公司定增涵盖骨干员工、经销商和机构投资者,预计今年三季度可以正式通过审核并实施。下半年定增方案的实施将极大的提升员工工作积极性,激发优质经销商经营活力,有望推动终端动销实现更快增长。公司一直在实施走出去战略,积极推行并购计划,基于规模优势和强品牌力,预计公司将优选规模大10亿元以上的酒企进行并购,努力实现优势互补、战略协同效应。

    目标价35.28元,重申“买入”。一季度公司业绩超预期,上半年经销商打款情况持续向好,高端酒一批价稳步上行,下半年需求旺季驱动下量价有望持续超预期。我们认为今年公司业绩处于转折期,下半年定增方案实施将激发企业活力,同时白酒并购计划也在积极推进中。预计2016-2017年EPS 分别为1.96、2.19元,同比增长20.74%、11.32%,给予目标价35.28元,对应2016年18倍PE,维持“买入”评级。