航运研究梳理之一:从油价角度看集运与航空的盈利差异

油价齐下跌,集运盈利为何不及航空?

    2015年,油价下行,但是集运和航空公司盈利却呈现分化态势,航空盈利改善而集运恶化。通过集运公司、航空公司成本与收入端的对比分析后发现:1)虽然因运输货物的属性不同,集运与航空公司燃油成本占比略有区别(前者为40%,后者约20%),导致受益油价下跌的程度不同,但并不足以解释盈利的大相径庭,所以成本端并非盈利分化的核心因素;2)从收入端来看,航空公司收入表现明显优于集运公司。具体来看,航空量升费(燃油附加费)降,而集运公司量稳价跌,所以,集运运量增长受阻、运价下降是导致其收入恶化且盈利跑输航空的内在原因。

    集运运价为何频频创新低?

    我们认为,集运运价屡创新低的主要原因是:1)集运市场作为一个全球性完全竞争市场,运价主要由供需关系决定,2015年的供需增速差处于历史低位部分解释了低运价的原因;2)需求方面,欧线运量增速下滑显著,但是,相比情况最类似的2012年并无明显差异,需求下滑不足以运价创历史新低;3)真正导致运价连破“下线”的原因是在2015年船用燃油价格走低的状况下,船商经营可变成本下降,闲置运力回归市场导致额外供给增长明显,运价承压探底。

    未来展望:“三足鼎立”格局确立,利空因素影响渐弱

    展望2016年,我们认为,集运上行空间大于下行风险,主要由于:1)根据Clarksons的预测,相比2015年,2016年集运需求增速提升、供给增速下行,供需增速差较2015年明显改善。2)前期导致运价探底主要因素--闲置运力在2016年油价的触底回升后,逐步退出市场,运力闲置率重回高位;3)2016年前5月集运船舶实际交付量急剧萎缩,同时,随着运价的下滑,预计2016年实际船舶交付率将显著低于预期,导致供需增速差将提升0.8-1.1个百分点;4)新联盟OCEANAlliance和THEAlliance基本确立,集运市场将迎来“三足鼎立”态势。一方面将提升行业集中度和议价力,另一方面班轮公司多选择在行业低谷时设立联盟的规律也似乎预示着目前行业已经达到最差的情况,下行风险已经大大降低。可以关注弹性提升后的中国远洋和主业转为集装箱及船舶融资租赁的中海集运。

    风险提示:欧美经济复苏受阻,闲置运力回归市场,联盟建设进度不及预期