中信银行跟踪报告:化整为零,蜕变可期,上调公司评级至买入

事件描述

    2016年5月27日,调研中信银行。

    事件评论

    不能简单认为公司是一家对公业务强势的银行,2015年末金融市场对税前利润贡献跃居第一,零售战略二次转型效果也开始体现。2015年末,公司银行业务占营业收入比重已经不到一半,对税前利润的贡献由年初的47%降至36%;而金融市场业务对税前利润的贡献已经超越公司业务,达67%。在前期对客户体验和品牌形象的提升加大投入之后,公司的零售战略二次转型的效果开始体现:(1)2015年末个人客户数量较年初增16%,达5798万,招行6694万;(2)2015年零售业务对营业收入贡献由年初的20%上升至23%,预计这一趋势仍将保持;(3)结构上来看,零售金融带来的非息收入增长更快。

    化整为零,中长期看点颇足,公司有望蜕变。2016年一季度,公司已经是体量最大的股份行。公司架构的变革是优秀大银行的必经之路,无论是事业部制还是子公司化,均体现了行业化整为零、轻装上阵的改革方向。一旦百信银行、信用卡子公司、资管子公司获得监管批准,中信银行将一改过去沉重的形象,成为一家具有十足灵气的股份行。

    资产质量仍是全行业要面临的主要问题,虽然公司资产质量出现一些积极的现象,但仍难言拐点。中信银行其逾期贷款增速2015年出现负增长,不良率2016一季度出现回落,但关注类贷款的上升使得目前仍难以下结论资产质量有好转。

    资本补充方面,优先股正在等证监会批复,如果一切顺利我们预计9月或可以发行完毕。另外,公司去年四季度和一季度规模扩张较快(最近两个季度的规模较去年三季度增长18%),核心一级资本消耗较多;加之如果百信银行、信用子公司一旦获得监管批复成立,均需要消耗母公司的资本,因此我们认为公司未来或存在一定的资本补充需求。

    投资建议:上调公司的评级至“买入”,原因有:(1)业务结构不断优化,化整为零的思路或可以让我们看到一个焕然一新的优质股份行;(2)集团增持释放积极信号,目前股价在中国烟草总公司的定增价附近;(3)招商、兴业、中信三家股份行体量相当,但目前公司估值仅为0.74X2016PB,远低于招商银行的1.07X2016PB,兴业银行的0.83X2016PB。板块内个体估值分化趋势明显,我们有理由认为同样具有优秀基因的中信银行估值应向同类可比银行靠拢。

    风险提示:业务未能获得监管批准;资产质量大幅恶化。