*ST山煤2015年年报点评:积极收缩贸易业务,借力改革重获生机

投元资要点:

    煤价下跌致使连续亏损,降债控贷可削减成本:公司2015年归属净利润为-23.8亿元,亏损较前期增加6.5亿元,符合预告预期。考虑到现动力煤价低于15年全年平均且公司有息负债较大,财务费用有一定刚性,我们下调公司2016/17年EPS至-0.76、-0.18元(原-0.76、-0.05元)。另考虑到公司已连续两年亏损,复牌将被ST,股票流动性将有所下降,因此估值有所回落,参考煤炭行业平均,给予公司15年每股净资产2.2倍PB,下调目标价至4.2元(原12元),下调至谨慎增持(原增持)。

    增产动力煤加大自产自销,收缩煤贸业务控制回款风险:公司以生产动力煤和贸易为主,2015年动力煤增产实现产量1953万吨,同增14.9%,产量占总销量比升13.6pp至29.4%,自产自销收入占总收入比重上升2.56pp至9.58%,提升毛利。另公司积极控制贸易业务,减少回款风险,其中2015年煤炭贸易收入同降38.9%,非煤贸易收入同降40.4%,由坏账致使减值较前期下降2.27亿元,减少资产减值损失。

    财务压力较前期增加吞噬净利,若债转股实施方可缓解压力:2015年公司增加有息负债71.54亿元至266.7亿元,资产负债率较前期上升5.92pp至86.5%,财务费用16.3亿元,同增20.4%,占营收4.12%,此部分费用对利润影响较大且具有刚性。考虑近期中央推动金融支持过剩产能企业实施供给侧改革,通过可转债等形式化解财务困境,公司若能借此契机实施债转股则可减轻财务压力,明显提升业绩弹性。

    风险提示:煤价继续下滑,债务集中兑付