联发股份:子公司减亏+热电公司并表+16年16XPE

子公司亏损导致利润小幅下滑。2015年公司实现营收34.77亿元,同比增加2.52%;实现归母净利润2.94亿元,同比减少3.07%;基本每股收益为0.91元,同比减少3.19%;拟每10股派发现金红利3元(含税)。利润下滑的原因主要是天翔家纺和领才织染两家子公司亏损,以及公司在柬埔寨收购的服装厂也处于亏损状态。公司在柬埔寨收购了两家服装厂,设立了一家服装厂,合计产能约300万件/年。15年两家服装厂联发制衣与恒宇制衣分别亏损116.46万元和279.72万元,主要是由于柬埔寨人工成本不断上涨以及劳动生产效率较低。

    分产品看,色织布、印染布、衬衣、棉纱、电汽污水处理等分别实现营收17.87亿元、5.54亿元、4.68亿元、1.52亿元和0.58亿元,同比-11.43%、+6.68%、+14.15%、+118.95%、-8.06%。色织布销量下滑主要是由于服装行业低迷订单减少,棉纱销售增加较多是由于联发材料公司进入正常运营阶段,业务规模扩大。

    注重研发,毛利率小幅提升。15年公司研发支出占销售收入的2.63%,重点用于与高校、科研院所的合作以及面料设计方面的创新。接单模式由OEM(纯粹代工)向ODM(设计代工)转变,成立百人设计团队,提高产品附加值,服装业务的毛利率提高1.60个百分点到23.97%。

    外延并购方向环保、电力。由于公司热电厂有污水处理、污泥处置、中水回用、液氨碱中和等技术,经过多年的运营和发展,在环保领域积累了丰富的管理经验和成熟的技术。投资方向偏重资源、环保、电力方面,目前主要关注的是环保行业。此外,公司去年在上海设立投资公司,注册资金2亿,目前投资以理财为主,待人才团队建设到位后,会考虑股权投资、并购等投资方式。

    盈利预测。公司主业创新经营模式,订单有望增加;天翔家纺和领才织染实现减亏;拥有5亿元委托贷款和7亿理财产品,盘活闲置资金;去年9月收购热电公司剩余40%的股权,今年将全部并表,会给公司贡献较多利润。我们预计公司16-18年分别实现营业收入38.10亿元、42.51亿元和48.67亿元;净利润3.25亿元、3.76亿元和4.17亿元;EPS分别为1.00、1.16和1.29元,对应PE15.73X、13.56X、12.19X,维持“买入”评级。

    风险提示。纺织业竞争加剧、汇率波动等。