房地产行业:营改增长期利好地产行业,维持超配评级

2016年3月5日,国务院总理李克强在政府工作报告中指出“全面实施营改增,从5月1日起,将试点范围扩大到建筑业、房地产业、金融业、生活服务业,并将所有企业新增不动产所含增值税纳入抵扣范围。”至此,自2016年5月1日起,营业税在中国将完全淡出历史舞台。

    一般计税与简易计税。根据国家税务总局发布的细则,房地产企业作为一般纳税人销售自行开发的房地产项目,于2016年5月1日之后开工的所有项目适用于一般计税方法缴纳增值税,即应纳税额为当期销项税额减去当期进项税额,主要税率为11%。具体来看,可抵扣的进项税项包括建筑安装装修成本以及相关的销售营销成本等,但不包括资本化利息,而土地成本由于缺乏相应的增值税专用发票,被特殊处理在缴纳销项税时从销售收入中进行扣减。而对于在5月1日之前已经开工的老项目,国税总局允许开发商可自行选择一般计税方法或简易计税方法,简易计税方法本质上与营业税一致,为在销售额上直接征收5%。需要强调的是,老项目的计税方式一经选择,36个月内不得变更。

    营改增将减轻税负。我们通过实例计算来比较营改增前后房地产开发业务的税负变化,我们选择的案例相当于25%的毛利率水平,这与2015年板块平均水平相一致。假设名义销售价格在营改增后保持不变,而所有可抵扣项目均实现全额抵扣,根据我们计算,所需缴纳的增值税相比同样情形下的营业税低出约44%。从理论上讲,所有毛利率低于45%的开发商均有可能受益于营改增,其中毛利率越低的开发商受益越多。

    营改增可改善现金流。鉴于房地产开发项目从预售到清算过程较长,国税总局在细则中明确了房地产预售的增值税预缴,开发商在收到预售款的即期应当按照预售款的3%进行增值税预缴。这与此前5%的营业税税率相比,对开发商当期的现金流压力也有所缓解。

    但需要注意的是,增值税最终清算的时间尚不明确,因此可能对开发商未来某一时期的现金流出产生一定压力,对其现金流管理提出新的挑战。

    营改增对损益表影响不一。作为两个性质不同的税种,营业税属于价内税被包含在企业的营业收入中,而增值税属于价外税不能被计算在营业收入内,这将导致营改增后开发商的入账销售收入出现一定程度下滑。如果假设实际销售价格(名义销售价格扣除营业税)在营改增后保持不变,开发企业的销售收入将下滑9%,即便考虑税负减轻,毛利和净利仍将见到双位数下滑;但若假设名义销售价格保持不变,虽然销售收入仍将小幅下滑3%,但考虑到税负减轻后的毛利和净利将分别增加9%和20%,毛利率和净利率将分别提高3个百分点和1.9个百分点。

    从理论到实践的过渡。我们覆盖的大中型中资地产开发商2015年毛利率水平大致位于11%-38%区间,基于各自不同的开发成本结构,我们计算得出他们平均的税负减轻幅度在23%-72%区间。其中,万科、远洋、碧桂园、融创和保利置业的减负程度都超过50%。但在实际操作中,我们发现大多数开发商对于2016年5月1日前开工的老项目仍倾向于选择简易计税方法,以实现平稳过渡,因此营改增对开发商产生的实际影响在2018年之前料将非常有限。

    行业未来发展趋势。由于装修材料适用于更高的17%进项税税率,我们预计精装房的比例将在未来进一步增加,与此同时,由于销售和广告费用也可作为进项抵扣,我们认为开发商在市场营销推广方面的支出将有所增长。此外,由于5月1日起适用于增值税一般计税方法的房地产项目销售可以开始给出增值税发票并被允许在首两年作为进项实现全部抵扣,这将导致房地产资产对于增值税纳税人而言的吸引力进一步上升,未来企业对于办公、零售等商业地产的需求,可能进一步从租赁转向直接购买,这也将有助于推动非住宅房地产项目的进一步去库存。