国泰君安:经纪优势巩固,自营投行争先

事件:2016年4月24日,国泰君安发布2015年年报及2016年一季报。公司2015年实现营业收入376亿元,同比增长110%;归母净利润157亿元,同比增长132%,行业排名第三位。据一季报,公司一季度实现营业收入81亿元,同比增长9%;归母净利润24亿元,同比下降16%。

    经纪业务市场份额持续提升。2015年沪深两市股票基金交易额达到270万亿元,同比增速达到242%,公司股票基金交易额同比增速为228%,增速略低于市场水平,但根据测算2015年公司佣金率约下降1个万分点,下降速度小于行业平均水平,公司实现代理买卖证券业务(含席位租赁)净收入149亿元,市场份额从2010年的4.66%提升至2015年的5.57%,达到近年来最高值,行业排名第2位。2016年2月,公司获准新设立62家证券营业部,其中61家营业部是C型营业部,预计依托更加完善的营业部布局、“君弘一户通”以及实力较强的研究所支持下,公司佣金率将继续保持行业优势,代理买卖证券业务(含席位租赁)净收入市场份额将达到5.7%。

    主动控制信用业务规模。公司是全行业第一批获得融资融券试点资格的券商,2012年以来,公司两融等信用业务一直居于行业领先地位,2014年公司两融余额位居行业第2位,2015年上半年,公司两融余额达到1142亿元,市场份额达到5.59%,2015年下半年以来,市场波动加大,公司采取逆周期杠杆调节措施,主动下调业务规模,截至2015年末,公司实现利息净收入38亿元,两融余额下降至651亿元,市场份额下降至5.55%,2016年一季度进一步下降至5.4%。预计2016年市场两融余额平均规模将维持在8000亿-9000亿之间,公司在2016年2月上调两融折算率,有助于将市场份额维持在5.5%-5.6%。

    自营业务稳健发展,风险可控。2015年IPO完成后公司资本金得到大幅的补充,2015年下半年公司自营业务规模大幅增长,交易性金融资产和可供出售金融资产在2015年下半年合计增长超过370亿元,同时虽然2015年下半年市场波动加大,但受益于2015年全年权益和固收市场整体向上,上证综指上涨9.4%,中债总净价(总值)指数涨幅3.97%,公司实现自营业务收入77亿元,同比增长64%。2016年一季度以来市场大幅波动,公司自营业务规模有所下降,自营业务收入同比下降43%,但预计公司自营业务业绩仍将好于市场平均表现,如果市场上行,其对业绩的推动作用将明显增强。

    投行业务稳步前进。2015年公司实现承销保荐业务净收入24亿元,排名第3位,实现主承销额3155亿元,市场份额7.68%,排名行业第3位,比2014年前进1位,其中增发、公司债以及企业债主承销额分别排名行业第2位、第2位和第1位,保持较强的行业竞争力,预计2016年公司投行业务优势还将保持。

    资管业务结构优化。2015年公司资管业务规模达到6065亿元,同比增长18%,主动管理规模占比达到35%,规模排名行业第3位,预计风控新规落地后,券商资管通道业务规模会进一步缩小,公司主动管理规模占比会继续提升,业务利润率将提高。

    资本高效运用还将持续。2015年公司ROE达到23%,较2014年增长5个百分点,2015年公司经纪业务收入占比接近50%,我们认为2016年公司经纪业务还将保持较强的竞争优势,市场份额将5.7%,同时公司信用、自营、投行、资管等业务全面发展,业务结构的多元化有助于降低公司业绩对市场波动的敏感性,公司资本高效运用的趋势还将持续。

    投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价23.97元。我们预计公司2016年-2018年的EPS分别为1.43元、1.72元、2.11元。

    风险提示:市场风险、信用风险、宏观风险