绿地控股:开始努力降低负债率,但任重道远

业绩低于预期

    公司15年实现营收2073亿,同比负增长21%,实现归母净利润69亿,同比增长24%,收入和净利润均低于我们和市场一致预期,主要原因是退出能源业务和房地产结算量不足导致收入低于预期,以及计提18.6亿的资产减值准备拖累净利润。15年末净资产负债率为272%,相比15Q3微降23个百分点,仍远高于行业平均水平,公司降低负债率的任务仍很重。

    积极拿地,但降低开工

    公司15年实现销售额2301亿,与14年持平,其中住宅占比51%,商业办公楼占比49%,16Q1实现销售额496亿,同比增长80%,占比我们全年预测额2488亿的20%。16Q1拿地总金额173亿(其中70亿位于北京大兴区),拿地金额已达15年全年的63%,显示绿地在土地市场仍然十分积极,尤其看好北京房地产市场。但16Q1新开工仅380万平米,同比负增长47%,我们预计紧张的资金状况使公司在开工和拿地间只能二选一。

    出售酒店资产是降低负债率的重要一步

    根据公司公告,绿地拟与Amare公司合资成立资产管理公司,各占25%/75%股权,并发起酒店业投资信托,计划总募资210亿收购绿地下属19家酒店资产,绿地将认购该信托不低于30%的份额,首期募资62亿收购6家酒店,绿地承诺在信托首次发行后的五年内向信托相关方每年提供不少于6%的额外收入支持。鉴于酒店资产盈利能力低于房地产开发,周转率慢,我们认为这是公司盘活资产回收现金从而达到降低负债率的重要一步。

    估值:维持卖出评级,维持10.09元目标价

    我们维持公司16/17年EPS0.77/0.89元,目前股价对应16年PE16倍,远高于瑞银覆盖A股加权16年PE11.5倍的水平。我们的目标价基于16年13倍PE得出。我们认为公司净负债率过高,估值偏高,维持卖出评级。