益盛药业:费用高拉低净利,2016回归正轨

投资要点

    费用增长拉低净利润:2015年,公司实现营收8.20亿元,同比增长4.02%;实现归属于上市公司股东净利润1091.15万元,同比减少88.68%;归属于上市公司股东扣非后净利润83.41万元,同比减少98.92%。我们分析公司利润下滑主要因三项费用增长,2015年,公司销售费用、管理费用和财务费用分别同比增长24.65%、26.24%、291.56%:销售费用增长主要因市场开发尤其是化妆品业务推广投入增加所致;管理费用增加系研发费、差旅费及仓储费增加;财务费用增长主要为短期借款增加及定期存款减少所致。

    口服制剂营收稳健,注射剂销售下滑:2015年,公司医药板块实现营收6.66亿元,同比下降3.83%。其中,振源胶囊、心悦胶囊业绩提升,市场份额不断增多,分别实现营收3.06亿、0.53亿元,同比增加13.36%和20.92%;生脉注射液、清开灵注射液因受招标情况影响,营收较上年同期出现不同程度下降,其中清开灵注射液实现营收5003.68万元,同比下降43.32%,生脉注射液实现营收1.42亿元,同比下降1.85%。

    人参保健品及食品放量可期:2015年,公司在原有34个人参产品的基础上,新完成8个产品备案工作;人参深加工产品实现销售收入3162.87万元;人参保健食品于2015年8月开始销售,主要产品红参膏和红参精提浓缩液实现销售收入654.43万元。公司设立控股子公司益盛汉参(北京)生物科技有限公司,主营销售“益盛”、“益盛汉参”、“汉参”品牌下各类制品,保证人参及相关产品的销售。另外,2015年公司完成1700余亩非林地人参种植;人参饮片加工项目土建工程主体部分于2015年底封顶,预计今年9月可投入使用。

    化妆品业务快速增长:其销售模式主要采取连锁美容院加盟和电视购物的方式,经过一年发展逐步走向正轨并实现营收1.09亿,由于前期推广费用较大,净利润亏损1083.90万元,我们预计今年化妆品板块有望实现营收2-3亿元并实现盈利。

    存货添增量:2015年,公司存货达14.49亿元,占总资产比重的55.00%,比重较2014年增加6.33%。2015年,公司资产减值1287.66万元,主要原因为计提坏账及存货跌价损失。我们认为随着存货增加,公司财务压力较大,2016年有望通过产品消耗及生产保健品等方式逐步释放存货压力。

    盈利预测及投资评级:我们预测2016-2018年公司实现营业收入分别为10.39亿、12.47亿和14.97亿元,实现归属于上市公司股东净利润分别为1.36亿、2.12亿和2.99亿元,对应EPS分别为0.41元、0.64元和0.90元,对应PE分别为31.8倍、20.4倍和14.5倍。公司围绕“打造人参全产业链”的发展战略,充分发挥六大板块协同效应,促进共同发展。人参保健品板块有望成为利润新增长点,化妆品业务有望实现盈利,然而考虑到公司证监会审查风险及人参存货所带来的财务风险,我们下调公司评级至“增持”。

    风险提示:招标降价风险、人参存货跌价风险。