神州长城2015年年报点评:PPP模式促医疗转型,海外业务稳步推进

投资要点:

    维持增持。公司2015年营收、净利约40.1亿元(同比+45.58%)、3.47亿元(同比+89.51%),基本符合预期。考虑公司国内装饰业务发展稳健、海外市场开拓提速、医疗业务2016年将进入业绩兑现期,维持公司2016/17年EPS 1.29/1.70元。考虑公司签署PPP 框架协议并发起设立医疗产业基金、医疗产业将加速落地且海外业务先发优势及品牌优势深入发酵,同时参考可比公司估值,给予公司2016年44倍PE,目标价56.76元,增持。

    毛利率增幅亮眼,经营现金流承压。公司2015年1)综合毛利率21.08%(同比+2.75pct),其中海外业务议价能力较强、毛利率24.1%(高于国内业务4.97pct);2)经营现金流净额约-2.92亿元(同比-278%),主要因海外项目供应商信用账期较短;3)应收账款23.53亿元(同比+58.55%),主要因在执行大项目尚未收款;4)坏账损失同比+129.1%、期间费用率5.56%(同比+0.96pct),因此净利率增幅不及毛利率,仅提升1.86pct 至8.64%。

    海外市场加速开拓,医疗转型稳步推进。公司1)2015年海外订单超44亿元,2016Q1多项海外订单落地验证海外业务开拓势头不减,当前正值“一带一路”战略进入实质推进期,公司将依托民营装饰的海外龙头地位加速海外市场布局;2) 2016年3月与国药控股、三门峡中心医院签署PPP 合作框架协议,未来将复制该模式并将通过收购院、新建等形式推动医疗产业加速落地,打造从医院建设、药品配送到后勤管理的全产业链。

    催化剂:PPP 模式加速推进,医疗转型提速,海外订单高增长等风险提示:医疗转型进展不及预期,海外工程风险,汇率风险等