中联重科:拟提高报价收购全球高空作业平台龙头Terex,预计收购成功概率较大

1.事件。

    公司于2016年3月23日向特雷克斯公司重新提交以现金方式收购该公司全部已发行普通股的非约束性报价,修改后的非约束性报价从每股30美元上调至每股31美元。

    2.我们的分析与判断。

    (一)提高要约收购报价,预计收购成功概率较大。

    公司2月28日发布公告,拟以每股30美元现金方式收购Terex(以下称“特雷克斯”)。此次上调报价至每股31美元,彰显了公司收购的决心。根据路透社3月23日的报道,Terex表示将推进同中联重科的磋商,Terex盘后急升9.5%。

    根据中联之前的公告,此次收购资金40%为自有资金,60%为银行债务融资,公司目前在手现金达150亿元,银行授信额度充裕。若收购完成,有望打造全球工程机械巨头。2014年,特雷克斯销售收入73亿美元(约450亿元人民币),在全球工程机械行业中排名第五位。中联重科当年销售收入259亿元人民币,双方销售收入合计超过700亿人民币。

    (二)高空作业平台国内发展快,Terex是全球龙头。

    高空作业平台是一种新型登高作业设备,应用广泛,是传统登高机械如吊篮、脚手架的有效替代,可大幅提高高空作业的安全性与作业效率。

    目前我国市场上的高空作业平台约为3~4万台,存量约1-2万台,而美国已拥有超过52万台高空作业平台,美国存有量是中国的13-17倍。

    我国大量高空作业仍以使用脚手架为主,行业发展前景好、增速快。

    特雷克斯主要产品是高空作业平台、起重机、物料处理设备,主要销售区域在欧美(占比超过70%),而美国和欧洲是全球高空作业平台的主要市场,目前国内市场刚刚起步。公司作为国际龙头,技术过硬、产品丰富。若与中联合作成功,将分享中联在国内的市场优势,加快国内市场的业务开拓。

    (三)通过内生+外延,全面发力环境产业。

    公司通过内生加外延,全面发力环境产业。

    一方面,中联重科环卫机械产业成熟,在环卫机械行业具有龙头地位,环卫机械产品销售规模连续十年稳居全国首位,市场份额占60%以上,多项产品销量在市场居统治地位,目前已成为中国最大的环卫机械研发和生产基地。

    另一方面,通过并购意大利那都勒公司,完善环境产业将实现从环卫设备提供商到环境产业整体方案提供商和投资运营商的转型,全面进入环境产业,业务领域涉及城市固废处理、污水污泥处理、可再生能源、土壤复垦、环境咨询服务等。

    公司致力于打造工程机械、农业机械与环境产业三足鼎立的布局。目前环境产业与农业机械的收入占比合计达到40%,仍有较大提升空间,不排除公司继续加大投入发力农机与环境产业。

    (四)农机龙头受益农业主题:1号文件连续4年聚焦农业现代化。

    中央农村工作会议此前于12月24-25日召开。中央连续13年发布以“三农”(农业、农村、农民)为主题的中央一号文件。2013-2016年,中央1号文件主题均为加快推进农业现代化。“十三五规划”建议中农业部分也首先明确“大力推进农业现代化”。

    公司为国内农机龙头,将充分受益农业现代化主题投资。根据公司中报,2015H1公司农用机械实现收入19亿元,农机作为公司三大业务板块之一(工程机械+环卫机械+农用机械),公司将持续大力投入,高增长有望持续。

    3.投资建议。

    我们判断2015Q4业绩小拐点,2015年有望略有增长;2016年业绩进一步好转概率较大。

    不考虑美国特雷克斯的收购,预计公司2015~2017年EPS为0.01元/0.07元/0.14元。

    目前估值已反映工程机械行业悲观预期,公司目前市值300亿元,PB为0.88倍,在手现金超过150亿元。预计2015年新业务环境设备和农机合计收入将达到80亿元,未来有望保持较快增长。我们认为对工程机械行业预期的边际变化将改善公司估值水平,公司价值存在重估空间。

    考虑到美国特雷克斯2015年净利润1.46亿美元,我们判断美国特雷克斯2016年净利润预计有望达到10亿元人民币。美国特雷克斯2015年末净资产约20亿美元,如果中联重科最终以33亿美元收购特雷克斯,相当于PB1.6倍。

    假设收购成功,中联重科2016年净利润有望达到10-15亿元。公司未来可能受益于一带一路、美元升值和供给侧改革,维持“推荐”评级。

    风险因素:收购美国特雷克斯失败风险、国内工程机械需求持续低迷风险。