王府井:资产安全边际丰厚,关注定增及国企改革进程

信托收益致利润增长,拟每10股转增3股派8.8元

    王府井发布2015年年报,全年营收182.8亿元,同比下滑5.2%;归属净利润6.6亿元或EPS=1.43元,同比上升4%(扣非净利润同比上升16.1%至5.67亿元)。利润端表现显著优于收入端,主要由于信托产品收益导致公司财务费用同比下降1.69亿元至-0.54亿元。公司同时公告拟每10股转增3股,并派现8.8元。

    毛利率稳步提升凸显经营能力,扩张加快至费用端承压

    15年公司综合毛利率同比上升0.68pp至21.4%(其中百货主业微增0.05pp至18.5%),自11年以来持续稳步提升,凸显公司精细化经营能力;但同时15年公司息税前利润率同比下滑0.86pp至4.5%,主要由于销售+管理费用率同比上升0.92pp至15.7%(人工&租赁折旧等刚性费用上升0.67pp)。考虑到15年新开4家购物中心(经营面积净增13万方至153万方),且除2月已开业的银川项目外,16年仍有6个购物中心及奥莱项目待开业,门店快速扩张将极大考验公司费用管控能力。

    经营能力领先,现金+自有物业提供安全边际

    王府井门店涵盖百货、购物中心、奥莱三大业态,经营能力国内领先:1)公司15年已完成超过800+品牌、60万+SKU录入,其中200+品牌、10万+SKU试点单品管理,且与上海百联、香港利丰成立合资公司强化品牌战略合作;2)公司拥有264万名会员(消费占比45%)、旗下31个项目中22个完成全渠道运营建设、15年线上平台GMV同比增长273%至1.08亿元。

    另一方面,公司目前账面现金58.5亿元,自有物业33.8万方(其中北京19.4万方)且多为2000年以前开业门店,资产重估价值丰厚。定增拟引入三胞集团(15亿元持股约11%)有望进一步改善公司治理结构及运营效率。暂不考虑定增影响,略下调公司16-18年EPS预测为1.44元、1.55元和1.7元,并下调评级至“谨慎增持”,关注公司国企改革进程和O2O落地后收入端改善情况。

    风险提示:

    重点消费持续疲软;新店培育不达预期;定增未获通过、国企改革不达预期。