航民股份:管理优秀,业绩稳增,印染整合,强者恒强

事件

    公司发布完整年报。2015年公司实现营收30.28亿,同比下降4.29%;实现营业利润6.87亿,同比增加7.83%;归母净利润4.84亿,同比增加8.87%;当季拆分来看,公司Q4实现收入7.47亿,同比下降5.06%,当季净利润1.46亿元,同比下降14.47%。公司拟2016年向全体股东每10股派发现金红利2.3元(含税)。

    简评

    纺织业量减价升贡献营收,电力、批发、运输拖累收入。分产品来看,2015年纺织业实现营业收入27.66亿元,同比增长3.26%;其中,布匹2015年销量分别有8.79亿米、3.48万吨,同比增幅分别为-0.91%、+2.66%,纺织收入增幅高于数量变化幅度,我们认为主要在于公司产品提价所致,而提价的背后则来自于公司产品结构的不断升级。电力生产业、批发业、交通运输业分别下降0.59%、61.07%(即主要系煤炭销售下降)、16.72%,水利管理业则大幅增长314.62%。Q4当季收入、营业利润、净利润均下滑,一部分受到上年同期高基数影响,一部分受到大环境的拖累。

    年度毛利率同比提升明显,达历史最高。2015全年公司毛利率为30.47%,同比提高3.19个PCT,是公司2004年有财务数据以来最高值,凸显公司优秀的管理能力。费用率低位稳健。2015年公司管理费用率、销售费用率、财务费用率,分别为1.74%、5.75%、0.19%,同比增减幅度为:+0.20、+0.44、-0.72个PCT,其中财务费用下降主要系债券1期偿还减少利息支出所致,公司2011年发行债券筹资3亿元,2015年3月债券到期,兑付本息,全年利息支出较上年相应减少。

    行业集中加快,强者恒强。2015年1-11月份,规模以上印染企业印染布产量467.21亿米,同比减少14.55%,降幅较上半年增大3.48个百分点。浙江、江苏、福建、广东和山东等东部沿海五省产量467.21亿米,占全国总产量的95.87%。“十二五”以来,东部沿海五省规模以上印染企业印染布产量占全国比重逐年提高,由2011年的92.43%上升到2015年的95.87%,提高了3.44个百分点,印染布生产进一步向东部沿海集中。

    投资建议:我们预计公司2016-2017年净利润额分别为5.35、5.94亿,同比增10.5%、11.0%,EPS分别为0.84、0.94元,当前股价对应PE分别为15.3、13.8倍,目前市值80.49亿。我们认为公司是非常好的价值投资标的,逻辑在于:印染整合加快,龙头公司市占率有望进一步提升(2016年G20峰会在杭州召开,对浙江印染业的整合亦将是明显催化);公司订单饱满,业绩稳健,管理优秀,上市以来股利支付率均30%以上,估值仍处于相对低位。首次覆盖,给予“买入”评级。

    风险因素:印染行业整合低于预期,下游纺服需求低迷。