泸天化09年中报点评：毛利降低，瓶颈在装置和天然气源

投资要点:

    公司 2009 年1-6 月实现营业收入27.65 亿元,同比下降20%,实现营业利润1.03亿元,同比下降78%,实现利润总额1.56 亿元,同比下降68%。每股收益0.19 元,同比调整后的2008 年上半年每股收益下降58%。

    公司目前主要产品是尿素,上半年产品毛利为 29.2%,同比下降3.77 个百分点。

    由于产业规划和省内气源调配,自1 月份来,硝酸及合成氨、三套尿素装置依次大修,在上半年化肥用气仅能保证一半左右产能的80%左右开工。目前气源相对宽松,公司三套尿素装置已经全部达到80-85%的开工率。当前九禾的尿素库存按照当前产销状况,年底库存将空仓。公司另一主要产品甲醇据介绍1-6 月均处于停车状态。

    公司宁夏捷美大化肥、子公司天华BDO 等项目建设基本依公告进度正常进行。

    公司主要产品尿素的毛利率在川蜀地区气头尿素生产者中仅次于气量完全有保证的建峰化工的40.63%。但毛利多低于其他省份的气头尿素公司,比如云天化、赤天化。其他气头尿素公司毛利相对高的原因,据介绍在于装置的新、人员的结构简单以及集团背景或地方政府的支持。公司正加大对捷美、绿源等子公司的控股比例。

    上半年尿素、甲醇等产品价格的大幅降低,同时公司气源的困难程度均超过我们的预期,使得我们大幅向下调整09 年每股收益至0.44、0.56 元/股。但鉴于公司的稳定成长,同时还有强烈重组预期,再考虑近期价格调整到位以及大盘的反弹,暂时下调评级至“增持”。