金正大三季报点评:三重因素叠加,复合肥龙头延续高增长

事件:2015年10月19日公司发布2015年三季报,报告期内公司实现营业收入162.35亿元,同比增长46%;实现归属于上市公司的净利润10.99亿元,同比增长34.82%,实现归属于上市公司扣非后的净利润10.94亿元,同比增长35.56%;实现每股EPS0.70元;其中2015Q3实现营业收入65.38亿,同比增长60.52%,环比增长18.50%;实现归属于上市公司的净利润4.53亿,同比增长34.94%,环比增长43.94%,实现每股EPS0.29元。同时预计2015年归属于上市公司的净利润区间为10.83亿~11.70亿元,同比增长25%~35%。

    点评:

    受化肥增值税复征影响,三季度业绩略超预期。我国化肥增值税从10月1日开始复征,市场预期产品价格将上涨,在此影响下,下游提前订货,公司也采取先货后款的销售策略,再加上公司套餐肥、新型肥料的销量不断增长,贵州60万吨硝基复合肥和20万吨水溶性肥的投产,三因素叠加下,公司2015Q3销售额超预期增长,同比增长达到60.52%,环比增长18.50%。受上游原材料价格有所上涨的影响,公司20151-9月的毛利率15.89%,同比下降了1.33%;由于采用先货后款销售策略,公司营收账款达到6.28亿,同时计提了3800万左右的资产减值损失,4季度随着应收账款的回收,此资产减值损失有望转回。

    复合肥行业集中度依然偏低,龙头企业持续受益。我国复合化率还只有35%左右,低于全球平均水平50%,更低于发达国家70%左右的水平,未来还有很大的发展空间。2014年我国复合肥行业CR10占比只有42.1%,依然偏低,随着城镇化提升、土地流转加速,种植必然向集约化、科学化发展,品牌、技术、服务、渠道等优势会更加显现,龙头企业必然持续受益,行业集中度将逐步提升。

    农资电商风起云涌,农商1号助力前行。2015年是我国农资电商发展的元年,在“互联网+”大潮的推动下,农资电商乘势而起,国务院及各部委也不断推出农资电商优惠政策。7月16日,公司农商1号平台隆重上线,致力于打造我国农资行业的优质平台,依靠邮政和京东物流实现线下配送,通过不断引进优质农资供应商,提供线上货源,同时通过在全国各个县建设“农商1号”加盟店,实现线上线下互动,凭借公司的资本、渠道和营销实力,有理由相信“农商1号”将成为我国农资优质平台,助力公司未来发展。

    首次覆盖给予“推荐”评级。预计2015-2017年公司EPS分别为0.74、0.97和1.28元,对应当前的股价20.14元,PE分别为33.0X、25.3X、19.2X,考虑到公司未来三年30%左右的复合增速,参考同行业上市公司的估值,我们认为给予公司30倍左右的估值较为合理,目标价格29.1,首次覆盖给予“推荐”评级。

    风险提示:1)经济下行,农产品价格低迷影响化肥的需求;2)市场集中度提升后,竞争加剧,增速趋缓。